W najnowszej projekcji NBP podniesione zostały względem projekcji z lipca prognozy PKB na rok 2024 i 2025, obniżona została ścieżka inflacji w 2024 roku i nieznacznie podwyższona prognoza inflacji na rok 2025 (średnioroczna inflacja w 2025 ma wynieść 3,7% wobec wcześniej prognozowanych 3,6% r/r).
Centralna ścieżka projekcji wskazuje zatem jedynie na wejście inflacji w przedział celu inflacyjnego NBP (2,5% +/-1pp) w horyzoncie projekcji (koniec 2025).
W piątek NBP opublikował „Raport o inflacji”, dokument zawierający szczegóły projekcji makroekonomicznych. Już na wstępie uwagę zwraca rozbieżność co do ocen koniunktury krajowej i zagranicznej. Analitycy NBP wyraźnie obniżyli swoje szacunki wzrostu gospodarczego dla głównych gospodarek, co w istotnym stopniu wpływać będzie na kompozycję polskiego PKB w kolejnych latach (spadek eksportu na przełomie 2023 i 2024).
Jeśli chodzi o projekcje krajowych zmiennych makroekonomicznych, NBP prognozuje stopniowe chłodzenie rynku pracy, co byłoby jednoznaczne z nasileniem jednak bardzo subtelnych ciągle oznak obserwowanych w ostatnim okresie. Skutkiem powyższego ma być spadająca dynamika płac nominalnych, co w połączeniu z rosnącą produktywnością pracy ma zapewnić schodzące dynamiki jednostkowych kosztów pracy, jak się wydaje będących w centrum dezinflacyjnej hipotezy stawianej przez analityków NBP.
W projekcji PKB i jego składowych w oczy rzuca się przede wszystkim wyraźna rewizja w górę ścieżki konsumpcji, za którą stoi przede wszystkim podwyższony szacunek dochodów gospodarstw domowych w 2024 roku.
NBP oczekuje jednak niższej ścieżki inwestycji w tym wyhamowania inwestycji publicznych w 2024 r. w związku z przełomem perspektyw unijnych. Tak jak wspomnieliśmy w związku z negatywnymi ocenami koniunktury w Europie kontrybucja eksportu netto do PKB ma być w kolejnych dwóch latach projekcji ujemny. Całą dekompozycję projekcji PKB prezentujemy poniżej.
NBP zaprezentował również dekompozycję zmian projekcji PKB miedzy rundami prognostycznymi. W oczy rzucają się przede wszystkim rewizję w górę szacunków konsumpcji prywatnej i publicznej, które wprost wynikają z kształtu polityki fiskalnej w 2024 roku. Naszym zdaniem czynnik ten (czyli wpływ poluzowania fiskalnego i policy mix) będzie decydujący dla decyzji RPP w kolejnych kwartałach.
Przechodząc do samej prognozy inflacji, zwracamy uwagę, że u jej podstaw legło przede wszystkim założenie/wynik szacunków o negatywnej luce popytowej w całym horyzoncie prognozy. Dekompozycja samej (punktowej) prognozy inflacji wskazuje na zachowanie spadkowej trajektorii inflacji bazowej, co zresztą spójne jest ze wspomnianą już ujemną luką popytową. W 2024 roku w ścieżce inflacji pojawia się natomiast wybrzuszenie związane z cenami energii. Dodajmy, ze ceny energii są w dużym stopniu wypadkową cen rynkowych i ustalanych taryf. Wpływ regulatora na ten komponent inflacji będzie w 2024 roku krytyczny.
Dekomponując natomiast zmiany prognozy inflacji względem poprzedniej projekcji, widzimy dalsze nasilenie dezinflacji (spadek inflacji bazowej).
Podsumowując, projekcja inflacji NBP wskazuje na kontynuację dezinflacji w Polsce. Silnym/kluczowym założeniem jest oczekiwanie pogorszenia koniunktury zagranicznej i kontynuacji chłodzenia krajowego rynku pracy oraz wzrostu produktywności. Największymi ryzykami dla realizacji scenariusza opadającej ścieżki inflacji jest skala i skutki poluzowania fiskalnego podnoszącego ścieżkę dochodów gospodarstw domowych i konsumpcji oraz zmiany wpływające na ceny regulowane (energia, VAT na żywność). Czynnikiem, który może wspierać dezinflację naszym zdaniem będzie umocnienie złotego, słabsza koniunktura globalna i kontynuacją spadku inflacji w głównych gospodarkach.
Analizy Pekao
