Chiński pakiet stymulacyjny to ostatnio jeden z dłużej rozgrywanych tematów na rynkach i w makroekonomii. Powody ku temu są oczywiste – pomimo eksportowych sukcesów chińska gospodarka jako całość wygląda słabo, a powrót wojen handlowych po wyborach w USA zwiększa zainteresowanie relacjami Chin z Zachodem i polityką gospodarczą tamże.
Ogólnie rzecz biorąc, problemy chińskiej gospodarki to mieszanka problemów strukturalnych (centralna rola zadłużenia w generowaniu wzrostu gospodarczego, niskie i nierówno rozłożone dochody i wydatki gospodarstw domowych oraz nadzwyczajnie duża rola inwestycji, przedwczesne starzenie się populacji) i cyklicznych (załamanie rynku nieruchomości i jego konsekwencje, chroniczna już deflacja). O części z w/w problemów równie dobrze mogli byśmy napisać 10 lat temu, bo w Chinach nie poczyniono praktycznie żadnych postępów na drodze do zmniejszenia nierównowag wewnętrznych i zewnętrznych. W obecnej sytuacji nie ma jednak wyboru i „coś” władze chińskie muszą zrobić, żeby pobudzić gospodarkę. Co zatem robią, oprócz szumnych deklaracji?
- Łagodzą politykę pieniężną. Benchmarkowe stopy procentowe w końcówce 2024 r. spadły o ok. 30-50 pb, w zależności od instrumentu (już wcześniej były niskie). Dodatkowo, obcięto stopę rezerw obowiązkowych, która tradycyjnie była instrumentem kształtowania płynności sektora bankowego i dostępności kredytu. Ponadto – tutaj jednak mamy do czynienia z czystą retoryką – bank centralny Chin (PBoC) przestał określać swoją politykę pieniężną jako ostrożną (ang. prudent) i zaczął jako „adekwatnie luźną” (ang. appropriately loose).
- Próbują ożywić na nowo rynek nieruchomości. Służy temu łagodzenie różnego rodzaju restrykcji zakupowych i kredytowych, tj. wymogów rezydencji, wkładu własnego czy też dochodów dopuszczalnych przy liczeniu zdolności kredytowej. Pojawiły się też środki publiczne (w formie programu pożyczkowego) na skup niesprzedanych mieszkań.
- Budzą rynek akcji z letargu. Właśnie od podstawienia instytucjom finansowym publicznych środków na zakup akcji i bankom pożyczek na tanie finansowanie skupu własnego akcji firm zaczął się większy „ruch w interesie”. Łącznie przeznaczono na to 800 mld juanów, czyli ok. 0,6% PKB.
- Wspierają konsumpcję prywatną, ale póki co bardzo skromnie. W niektórych miejscach wprowadza się bony dla mieszkańców, w Chinach zaś rozwijany jest program dopłat do wymiany przestarzałych dóbr trwałych i zakupów sprzętu cyfrowego (np. zegarków, tabletów, telefonów komórkowych).
- Ponownie odgrywają stare hity w polityce przemysłowej, tj. dofinansowanie przedsiębiorstw w celu unowocześnienia ich parku maszynowego, zwiększenia zdolności produkcyjnych w sektorach uznanych za perspektywiczne i nowoczesne, etc.
- Częściowo porządkują system finansowy. Prawdopodobnie największy kwotowo element z mozaiki dotychczas ogłoszonych działań to program refinansowania ukrytego długu samorządów zadłużeniem rządu centralnego, wart ok. 8% PKB. Pojawiły się też informacje o dokapitalizowywaniu banków, ale jak na razie wyłącznie w formie plotek.
Reakcja rynków była zdecydowanie chłodna: po pierwszym wystrzale we wrześniu chiński rynek akcyjny praktycznie stoi w miejscu a rentowności chińskich papierów skarbowych spadły od początku września o 50-60 pb (w USA, dla porównania, wzrosły w tym czasie o ponad 100 pb). Trudno nie odnieść wrażenia, że inwestorzy nie dają chińskim władzom wotum zaufania i że coraz mocniej wyceniają scenariusz podobny do Japonii w latach 90-tych lub (w mniejszym stopniu) USA w poprzedniej dekadzie.
Rentowności chińskich papierów skarbowych (%)
Powyższe działania tylko zbliżają się do rozwiązania strukturalnych problemów chińskiej gospodarki a ich skala nie zapowiada istotnego impulsu wzrostowego. W żaden sposób nie dotykają najważniejszego – krytycznego wręcz – słabego punktu chińskiej gospodarki, mianowicie dużej ekspozycji na amerykański popyt na dobra przemysłowe. Przy innej, bardziej „zachodniej” strukturze PKB gigantyczne zdolności produkcyjne wielu sektorów byłyby prawdopodobnie zaspokojone większym popytem wewnętrznym w Chinach. Zamiast tego zaspokajają je konsumenci w innych krajach, coraz mniej się ciesząc z tego powodu. Oczywiście, wzajemna zależność USA i Chin jest dwustronna i dominacja chińskich producentów na niektórych rynkach daje tamtejszemu rządowi możliwość prowadzenia działań odwetowych w formie ograniczeń eksportowych – już miesiąc temu zakazano eksportu antymonu, galu i germanu do Stanów Zjednoczonych. Lista kluczowych pierwiastków i komponentów dla zachodnich łańcuchów dostaw jest dużo, dużo dłuższa.
Spoglądając szerzej, oprócz wątpliwości co do skuteczności stymulacji, na stosunkowo chłodną reakcję rynków wpływa też spadająca rola Chin w światowej gospodarce. O ile bowiem chiński eksport jest wszechobecny, o tyle import dóbr przemysłowych do Chin stanowi obecnie najmniejszą część światowego PKB od 15 lat. To głównie konsekwencja zamykania się tamtejszej gospodarki i skracania łańcuchów dostaw przez chińskich producentów. Oznacza to, że dodatkowy pkt. proc. tamtejszego PKB waży dla partnerów handlowych Chin mniej niż w poprzednich latach. Na Chiny jako na silnik wzrostu na świecie nie liczyliśmy od 2017 r. i nie liczymy obecnie. Jakikolwiek impuls wzrostowy wygenerowany w 2025 r. tamże będzie mniejszy niż to, co są w stanie osiągnąć kraje rozwinięte swoją polityką pieniężną.
Kończymy małą woltą. Powodów, dla których chiński pakiet stymulacyjny rozczarowuje, jest wiele. W istocie rzeczy, brak przyspieszenia tamtejszej gospodarki jest chyba najsolidniejszym elementem konsensusu prognoz na ten rok. O ile zgadzamy się, że rozmiary i struktura pakietu nie powalają, a decydenci chińscy funkcjonują w ramach politycznych, które uniemożliwiają głębokie reformy w zakresie podziału dochodu narodowego (prezydent Xi powiedział wprost, że jest przeciwny „rozdawnictwu”), o tyle cykliczne ożywienie jest możliwe. Przykładowo, program wymiany długu samorządowego na centralny uwolni pewne środki na zwiększanie innych wydatków, konsumenci nie są niewrażliwi na wprowadzane zachęty do zwiększenia aktywności, etc.
Analizy Pekao
