Japonia porzuciła politykę ujemnych stóp procentowych

Runął ostatni bastion ultrałagodnej polityki monetarnej. Bank centralny Japonii (BoJ) podniósł stopę overnight do poziomu 0,0-0,1%. To pierwsza podwyżka od 17 lat i koniec ujemnych stóp w Kraju Kwitnącej Wiśni. Jednocześnie BoJ zapowiedział, że zaprzestanie skupów z rynku ETF-ów i REIT-ów, choć skupy japońskich obligacji skarbowych będą nadal kontynuowane w skali miesięcznej 6 bln jenów (ok. 40 mld dol.).

Decyzja nie jest totalnym zaskoczeniem, gdyż od co najmniej paru dni w kuluarach huczało od pogłosek na temat ewentualnej wolty banku. Jeszcze w poniedziałek poczytny dziennik japoński Nikkei przekonywał, że klamka zapadła i nie ma odwrotu od zmiany nastawienia monetarnego przez BoJ. W istocie tak się stało. Na marcowym posiedzeniu instytucji zapadło kilka istotnych decyzji – z treścią komunikatu po wtorkowym posiedzeniu władz monetarnych zapoznasz się TUTAJ.

Na pierwszy plan wysuwa się oczywiście podwyżka stopy overnight z -0,1% do strefy dodatniej 0,0-0,1%. Za posunięciem opowiedziała się przeważająca większość członków ciała monetarnego. Stosunek głosów wyniósł 7 do 2 – przeciwko decyzji byli Toyoaki Nakamura i Asashi Noguchi. Obniżkę poparł m.in. prezes banku Kazuo Ueda i jego zastępcy (Ryozo Himino i Shinichi Uchida).

BoJ będzie stosował stopę procentową w wysokości 0,1% w przypadku sald na rachunkach bieżących instytucji finansowych w banku (z wyłączeniem sald rezerwy obowiązkowej). Nowe wytyczne dla operacji rynkowych i nowe oprocentowanie sald na rachunkach bieżących będą obowiązywać od 21 marca 2024 r.

Ta decyzja jest równoznaczna z porzuceniem polityki ujemnych stóp procentowych, która była prowadzona od lutego 2016 r. Ponadto, jest to pierwsza podwyżka od 17 lat – od lutego 2007 r., gdy powędrowały one z poziomu 0,25% do 0,50%.

Źródło: Opracowanie własne na podstawie Bank of Japan i TradingEconomics

Poza wyznaczaniem kierunków w polityce pieniężnej za pomocą stóp procentowych BoJ jest również aktywnym inwestorem w niektórych klasach japońskich aktywów. Bank regularnie dokonuje transakcji interwencyjnych na rynku w zakresie japońskich obligacji skarbowych (JGB). Tutaj nic się nie zmieni (wynik marcowego głosowania wyniósł 8:1). BoJ zadeklarował, że pozostanie wciąż aktywny w tym segmencie. Będzie kontynuował zakupy JGB w zasadniczo takich samych kwotach jak do tej pory. Ujawnił przy tym, że wartość zakupów JGB wynosi obecnie około 6 bln jenów miesięcznie – to równowartość blisko 40 mld dol.

W przypadku gwałtownego wzrostu długoterminowych stóp procentowych, BoJ zareaguje w sposób „zwinny” – na przykład poprzez zwiększenie kwoty zakupów JGB i przeprowadzanie operacji zakupu obligacji skarbowych o stałym oprocentowaniu. Przy czym oba te działania mogą być przeprowadzane niezależnie od miesięcznego harmonogramu zakupów JGB.

Sporo się jednak zmieni w przypadku innych klas aktywów. Stopniowo będzie przykręcany kurek z pieniądzem płynącym do innych instrumentów dłużnych (pozaskarbowych). Za około rok zaprzestane zostaną transakcje dotyczące krótkoterminowych papierów komercyjnych, a także obligacji korporacyjnych (jednomyślna decyzja wszystkich członków BoJ).

O wiele poważniejsze skutki może mieć zapowiedź o zakończeniu funkcjonującego od grudnia 2010 r. programu zakupów funduszy indeksowych typu ETF (na indeksy TOPIX lub Nikkei 225) oraz japońskich wehikułów inwestycyjnych typu REIT. W tym przypadku okres przejściowy, w trakcie którego będą skupy wygaszane, nie obowiązuje. A zatem źródło nadzwyczajnego popytu natychmiast wyschnie.

Ruch nie jest czymś zaskakującym, gdyż już w zeszłym roku pojawiały się wypowiedzi decydentów, które świadczyły o niechęci kontynuowania tego programu skupowego. A i aktywność transakcyjna BoJ w ostatnich latach w tej dziedzinie znacząco się zmniejszyła. Jej szczyt przypadł na lata 2016-2020, gdy corocznie bank wydawał na zakupy tylko ETF-ów indeksowych ponad 4 bln jenów. BoJ zachomikował na 10 marca 2024 r. prawie 38 bln jenów w aktywach inwestycyjnych – głównie w postaci ETF-ów indeksowych (37,2 bln jenów). To odpowiada mniej więcej 247 mld dol. leżących w bilansie banku centralnego. Z danymi na temat struktury aktywów i pasywów instytucji zapoznasz się TUTAJ.

Źródło: Bank of Japan

Finisz programu skupowego oznacza, że odpada popyt rynkowy ze strony banku centralnego Japonii. Niemniej, nagromadzone aktywa pozostaną w gestii instytucji. I być może będzie ona chciała coś z nimi począć. Może je pozostawić, albo pozbyć się przynajmniej części. I to jest poważna zagadka, którą próbują rozwikłać niektórzy inwestorzy.

„W odróżnieniu od zakupów obligacji BoJ podjął decyzję o zaprzestaniu zakupów funduszy ETF i J-REIT, potwierdzając wyraźną determinację banku w ostatnich miesiącach w przeciwstawianiu się dalszemu eksponowaniu swoich bilansów na te rynki. Nie określił jednak, co zamierza zrobić ze swoimi zasobami funduszy ETF i J-REIT zgromadzonymi w ciągu ostatniej dekady” – podzielił się w porannym raporcie skierowanym we wtorek do klientów Chris Scicluna, szef analiz Daiwa Capital Markets.

Płace rosną jak na drożdżach

Zaskoczeniem ostatniego czasu w gospodarce japońskiej, które będzie prawdopodobnie rzutowało proinflacyjnie w następnych kwartałach, był silny wzrost poziomu wynagrodzeń. Tradycyjnie wiosną co roku dochodzi do ścierania się racji środowisk pracowników i pracodawców. Ich wynikiem jest kompromis, co dzieje się z płacami – pisaliśmy o tym w zeszłym roku TUTAJ:

„Po piątkowym ogłoszeniu przez Japońską Konfederację Związków Zawodowych Rengo, że wstępne średnie rozliczenie płac w tegorocznej wiosennej rundzie płac przekroczyło oczekiwania rynkowe, osiągając gwałtowny wzrost o 5,28% – prawie 1,5 pp. więcej niż w ubiegłym roku i ponad 3 pp. powyżej średniej z ostatnich pięciu lat – BoJ z pewnością ma teraz wystarczające dowody, aby uzasadnić spóźniony pierwszy krok w kierunku normalizacji swojej polityki pieniężnej” – sądzili parę dni temu ekonomiści Daiwa Capital Markets.

I rzeczywiście projektowany wzrost wynagrodzeń mógł być katalizatorem sprzyjającym reakcji władz monetarnych BoJ. 15 marca br. związek zawodowy wywalczył nie widziane od dekad (od 1991 r.) podwyżki wynagrodzeń. Organizacja podała, że 771 jej członków zrzeszonych w największych zakładach pracy w Kraju Kwitnącej Wiśni chciało średniej miesięcznej podwyżki o 16 469 jenów (ok. 110 dol.). Choć oczekiwania były nawet nieco wyższe – 5,85%, o czym opowiedział mediom Tomoko Yoshino, szef Rengo. Prezes związku przyznał, że negocjatorzy z nadania pracowników mieli bardzo agresywne oczekiwania, co napędzał wpływ rosnących cen na życie gospodarstw domowych i niedobory siły roboczej identyfikowane u wielu przedsiębiorców.

Niby jastrząb, ale wciąż widać pióra gołębia

Bank centralny Japonii odwołał politykę ujemnych stóp procentowych. Podwyższył stopę overnight i zamknął niektóre formy wspierania rynku. To jastrzębie posunięcia. Problem w tym, że inwestorzy wciąż widzą, że BoJ jest oblepiony gołębim puchem. I wyszedł z tego taki jastrzębio-gołąb.

„Pomimo wzrostu inflacji i ryzyk spirali płacowo-cenowej (którą BoJ nazywa przeciwieństwem błędnego koła, ang. virtuous cycle), bank utrzymał jednak gołębi ton i nie poczynił żadnych zmian w programie skupu obligacji. Decyzja została odebrana przez rynki jako gołębia. […] Nieoczekiwanego wsparcia amerykańskiej walucie dostarczyła dzisiejsza decyzja banku centralnego Japonii, w odniesieniu do której można powiedzieć: góra urodziła mysz. BoJ rozstał się bowiem oficjalnie z ujemnymi stopami, kontrolą krzywej i zakupami ETF-ów, ale ton został gołębi i nie dokonano żadnych zmian w zakupach obligacji skarbowych. Słowem – rynek nie jest pod wrażeniem zmian w japońskiej polityce pieniężnej i postrzega ją wciąż jako zbyt luźną” – skomentowali decyzje instytucji ekonomiści Banku Pekao.

Wielkich przesunięć cenowych w podstawowych klasach aktywów nie odnotowano. Kurs USD/JPY poszedł w górę o 1,15% do 150,761, co było pewnie rozczarowaniem dla inwestorów stosujących carry trade. Kontrakty futures na 10-letni japoński dług skarbowy zwyżkowały o 0,25%. Zaś akcyjny Nikkei225 wzrósł o 0,66%.

„Patrząc w przyszłość, podzielamy pogląd, sugerowany przez obecne wyceny rynkowe, że wszelkie dalsze zacieśnianie w pozostałej części 2024 r. będzie bardzo skromne, a stopa od nadwyżki rezerw prawdopodobnie osiągnie zaledwie 0,25% do końca roku. Później jednak, przy niepewności co do naturalnej stopy procentowej Japonii, niewiele mniejszej niż na innych głównych rynkach, zakres dalszego zacieśnienia możliwego w 2025 r. i później jest znacznie mniej wyraźny. Stopy procentowe BoJ z pewnością nie zbliżą się jednak do tych, które obecnie obowiązują w Fed, EBC i BoE” – uważa Chris Scicluna.