Alcoa (AA) porozumiała się z zarządem australijskiej Aluminy i przejmie ją za 2,2 mld dol. w transakcji wymiany akcji. W efekcie amerykański nabywca umocni swoją pozycję światowego lidera pod względem wydobycia boksytów i przetwórstwa tlenku glinu. Koncentracja w segmencie aluminium ma zakończyć się jeszcze w III kw. tego roku. Poza identyfikacją synergii połączeniowych w wymiarze opisowym brak jednak objaśnienia na podstawie danych liczbowych, czego dobrego można się spodziewać po planowanej integracji.
Surowce nie mają ostatnio najlepszego czasu. CRB Commodity Index stracił w zeszłym roku ponad 7%, by od początku 2024 odrobić ponad 5%. Cena kontraktów futures (ticker: ALIH2024) na aluminium również nie daje powodów do zadowolenia inwestorom. Jest w perspektywie ostatnich 12 miesięcy nieco ponad 5% pod kreską. Koniunktura w szeroko pojętym segmencie metali (np. miedź, nikiel, cyna, żelazo) nie rozpieszcza, a aluminium nie jest wyjątkiem. Kontrastuje to zwłaszcza w porównaniu z tym, co się dzieje na rynku kakao, o czym pisaliśmy niedawno TUTAJ:
Akcje większości wiodących koncernów giełdowych wydobywających i przetwarzających surowiec aluminiowy znajdują się w jeszcze większej defensywie. Powodów do szczęścia z pewnością nie mają posiadacze papierów Companhia Brasileira de Aluminio (CBAV3), Alcoa, Rusalu (RUAL), Norsk Hydro (NHY) czy Aluminy (AWC) – spadek kursów jest dwucyfrowy wbrew doskonałej koniunkturze, która „rządzi” na szerokim rynku akcji. Podmioty, które są na plusie można zliczyć na palcach jednej ręki – to Century Aluminum (CENX) i Aluminum Corporation of China (601600).
Gospodarkom wykorzystującym aluminium w procesach produkcyjnych daleko do fazy istotnego ożywienia. Wskaźniki PMI pokazują jednoznacznie, że przyjdzie na to jeszcze poczekać. Światowy bilans popytowo-podażowy aluminium jest deficytowy (-526 tys. ton), lecz znaczna część tej dysproporcji jest rekompensowana popytem z Chin, ukierunkowanym w sporej mierze na wykorzystywanie metalu w instalacjach fotowoltaicznych, budownictwie mieszkaniowym i użytkowym oraz motoryzacji.
Zdaniem analityków GSGIR w I kw. 2024 na rynku aluminium wystąpi poważna nadwyżka rzędu 627 tys. ton. Dopiero kolejne kwartały wraz z budzącym się popytem w najważniejszych zakątkach globu mają doprowadzić do powstania znaczących deficytów. Tegoroczne apogeum nastąpić ma pod koniec roku, a całoroczny deficyt zamknie się wartością ok. 700 tys. ton, który według szacunków analityków skokowo pogłębi się dopiero w latach 2025-2026. W 2026 roku niedobory aluminium na rynku mają przekroczyć 2 mln ton. I wówczas być może nadejdą lepsze czasy dla surowca i spółek skoncentrowanych wokół niego.
Niewykluczone jednak, że do silniejszych ruchów cenowych aluminium może dojść wcześniej. Z danych CRU wynika bowiem, że poziom zapasów metalu jest na najniższym poziomie w tym stuleciu. Wystarczyłyby one ledwie na zabezpieczenie jednego tygodnia produkcji przemysłowej. W szczycie obecnego millennium, czyli w latach 2009-2014, poziom zapasów aluminium odpowiadał zapotrzebowaniu produkcyjnemu stanowiącemu równowartość 7 tygodni.
W takim niezbyt zachęcającym otoczeniu operują górnicy i przetwórcy związków aluminium. Wielu z nich szuka pomysłów, jak przetrwać w dobrej kondycji w trudnych czasach. Receptą mogą być integracje kapitałowe. Tą ścieżką podążyła Alcoa, która ogłosiła właśnie zamiar przejęcia Aluminy. Spółki od lat kooperowały ze sobą (w Australii i Brazylii), mają nawet wspólne przedsięwzięcie biznesowe – AWAC (60% udziałów ma Alcoa, a 40% Alumina). Stąd być może łatwiej im było podjąć decyzję o konsolidacji.
Podmiotem przejmującym będzie Alcoa, która wchłonie 100% biznesu Aluminy jeszcze do końca III kw. 2024, o ile wszystko pójdzie zgodnie z planem. A powinno pójść, gdyż zarządy łączących się spółek przychylnie wypowiedziały się na temat połączenia. W podobnym tonie wypowiadała się też część kluczowych akcjonariuszy obu podmiotów. AA poniesie koszt 2,2 mld dol. za wszystkie aktywa AWC. Przy czym nie będzie to transakcja gotówkowa, gdyż zapłata nastąpi w akcjach własnych przejmującego – premia wycenowa na korzyść właścicieli Aluminy wyniosła 13%. Po przeprowadzeniu transakcji 68,75% akcji nowego powiększonego podmiotu przypadnie dotychczasowym akcjonariuszom Alcoa, reszta znajdzie się zaś w gestii właścicieli Aluminy. Czy terapia AA za pomocą Aluminy się powiedzie? Niełatwo odpowiedzieć na to pytanie. Obie spółki z powodu mało atrakcyjnych cen aluminium generują straty netto z działalności. Tylko Alcoa miała 651 mln dol. straty netto w 2023 roku. Z najnowszą prezentacją inwestorską amerykańskiej firmy zapoznasz się TUTAJ.
Sytuacja panująca w otoczeniu AA nie spodobała się analitykom Fitch Ratings, którzy 4 marca 2024 obniżyli rating dla długu korporacyjnego emitenta – z BBB- do BB+. Korekta była wprawdzie o jeden szczebel w dół, ale niosła ze sobą bardzo poważne konsekwencje. Skutkiem decyzji Fitch Ratings było przekwalifikowanie długu Alcoi z kategorii inwestycyjnej do spekulacyjnej.
„W czwartym kwartale 2023 roku poczyniliśmy postępy w zakresie kluczowych wyzwań, w tym uzyskaliśmy zgodę na nasze plany dotyczące kopalni boksytu w Australii Zachodniej, a także w dalszym ciągu poprawiamy stabilność operacyjną, jednocześnie pracując nad udoskonaleniem naszego globalnego portfela aktywów” – uspokajał po publikacji wyników finansowych w styczniu br. William Opllinger, CEO Alcoa.
Przyznał przy tym, że w całym poprzednim roku produkcja tlenku glinu (czyli chemicznie zapisując Al2O3) spadła o 13% do 10,9 mln ton z powodu ograniczeń mocy produkcyjnych i tego, co firma określiła jako „boksyt niższej jakości w australijskich rafineriach”. I ma dalej spadać. Celem firmy jest wyprodukowanie w tym roku ok. 9,9 mln ton Al2O3 (dane nie uwzględniają wkładu Aluminy). AA podała też, że dostawy aluminium spadły o 3% rdr do 2,5 mln ton w 2023 roku. Dla porównania spółka ujawniła, że w 2024 roku dostarczy ok. 2,6 mln ton aluminium.
Przy okazji warto chwilę poświęcić na wyjaśnienie terminologii pojęciowej związanej z wydobyciem i przetwórstwem aluminium, gdyż w przeciwnym razie łatwo o pomyłkę, gdy czyta się dominujące w przestrzeni publicznej statystyki anglosaskie. Na początku cyklu wytwórczego znajduje się wydobycie boksytów (ang. bauxite). Są to ilaste skały osadowe składająca się głównie z wodorotlenków glinu (hydragilitu, bemitu lub diasporu). Jak każde kruszywo ma różnego rodzaju domieszki – przede wszystkimi krzemionek, tlenków żelaza i tytanu. Dlatego daleko jej od pożądanej czystości.
Większość światowej produkcji boksytów (około 85%) wykorzystywana jest jako wsad do produkcji tlenku glinu metodą mokrego chemicznego ługowania żrącego, powszechnie znaną jako proces Bayera. My ten związek chemiczny nazywamy tlenkiem glinu, lecz w literaturze anglosaskiej określa się go najczęściej jako „alumina” – uwaga: to nie jest aluminium. Oba pojęcia brzmią wprawdzie podobnie, ale nie są tożsame.
Następnie większość tlenku glinu powstałego w tym procesie rafinacji wykorzystuje się z kolei jako surowiec do produkcji metalicznego aluminium w drodze elektrolitycznej redukcji tlenku glinu w kąpieli stopionego naturalnego lub syntetycznego kriolitu (Na3AlF6) w ramach procesu Halla-Héroulta.
Koniec tych technologicznych wywodów, powróćmy do biznesu. W zakresie boksytów najbardziej liczącymi się państwami-górnikami są Australia, Gwinea i Chiny – przypadało na nie ¾ globalnego wydobycia surowca w 2023 roku. Wysoka koncentracja występuje też pod względem potwierdzonych rezerw – w ocenie USGS ponad 60% rezerw boksytów było położone w Gwinei, Wietnamie, Australii i Brazylii.
Efektem integracji Alcoi i Aluminy będzie powstanie giganta właśnie w dziedzinie mocy wydobywczych boksytów i przetwórstwa surowca na tlenek glinu. Koncern skupi w swoich rękach złoża ponad 40 mln ton surowca, dystansując zdecydowanie kolejnych czterech największych producentów. Podobnie wiodącą pozycją uzyska zresztą w przypadku tlenku glinu. Wiceliderem światowym z kolei ma być biznes AA i AWC pod kątem produkcji czystego aluminium. Jego moce wytwórcze mają stanowić około połowy mocy globalnego hegemona – rosyjskiego Rusalu.
Przejmujący przygotował zestawienie korzyści, które płyną dla akcjonariuszy z tytułu konsolidacji Aluminy. Pełno tam gładkich fraz, lecz kwantyfikacji brakuje. Zarząd Alcoi nie pokusił się, by podać wartość oczekiwanych synergii. Analitycy też nabrali wody w usta. Wiadomo, że ma być dobrze, ale jak bardzo dobrze nie wiadomo. Wyjaśnienie racji transakcyjnych znajduje się TUTAJ.
