Dlaczego życie „na wysokiej stopie” może nie być wcale takie przyjemne? Co oznacza „wyżej na dłużej”? I dlaczego nie wkładać wszystkich jajek do jednego koszyka?
Wrzesień nie oszczędzał emocji inwestorom. Hasło „higher for longer” – w znaczeniu „wyższe stopy procentowe na dłużej” sprawiło, że rynki zderzyły się z niższymi cenami obligacji, wyższymi ich rentownościami a – w efekcie – mocniejszym dolarem, słabszym złotym i tańszymi akcjami.
Jak zdążyliśmy poinformować, na wrześniowym posiedzeniu amerykański bank centralny utrzymał wcześniejszy poziom stóp procentowych. Ale w świat poszły „jastrzębie” przekazy i wizja utrzymania podwyższonych stóp przez dłuższy czas. Podobnie zresztą zabrzmiały niedawne wypowiedzi przedstawicieli Europejskiego Banku Centralnego. Rentowności obligacji amerykańskich i niemieckich poszły znowu w górę lokując się na poziomach najwyższych od kilkunastu lat.
Perspektywa życia na takiej „wysokiej stopie” przestraszyła rynki akcji. Jak zresztą konstatował niedawno Wall Street Journal https://www.wsj.com/personal-finance/interest-rate-hikes-consumer-debt d2b74401?mod=hp_lead_pos1 ci Amerykanie, którzy muszą pożyczać pieniądze, zaczynają odczuwać ich wyższy koszt. A jeśli tak, to z czasem mniejszy popyt mogą poczuć i firmy. Na razie amerykańska gospodarka radziła sobie zaskakująco dobrze, czego przejawem była dobra sytuacja na rynku pracy i solidna konsumpcja. Wiele amerykańskich firm, jeszcze parę lat temu, w czasie ekstremalnie niskich stóp pozyskało olbrzymie pieniądze na swoje długoterminowe finansowanie np. emitując bardzo tanio obligacje. Dla części z nich podwyżka stóp i rosnąca opłacalność lokowania choćby w obligacje rządowe była wręcz prezentem – zgromadzone niskim kosztem pieniądze można lokować „na wyższy procent obecnie” Żyć, nie umierać? No, cóż, do czasu. Zadłużenie trzeba będzie zrefinansować, ale – jeśli stopy i rentowności nie spadną do tego czasu znacząco, może okazać się, że trzeba będzie to robić już po znacznie wyższej cenie. Na dodatek, spadek inflacji sprawia, że gospodarka amerykańska już teraz żyje w świecie realnie dodatnich stóp – zarówno stopy Fed, jak i rentowności obligacji są teraz wyższe od bieżącej stopy inflacji (rocznej). Spadek inflacji utrudnia już przerzucanie wzrostu kosztów na konsumenta. W średniej i dłuższej perspektywie to spore wyzwania.
Tak się świetnie składa, że właśnie o stopach, obligacjach i rentownościach mówił ostatnio Dariusz Kędziora, Dyrektor Zespołu Zarządzania Instrumentami Dłużnymi Pekao TFI, w wywiadzie dla gazety Giełdy i Inwestorów PARKIET. Nasz zarządzający odnosił się m.in. do wspomnianego wcześniej wzrostu rentowności obligacji amerykańskich, mówiąc tak: „Przecena na krzywej amerykańskiej wynika głównie z przeszacowywania oczekiwań na obniżki stóp procentowych w 2024 roku. Rynek w coraz większym stopniu wycenia scenariusz „miękkiego lądowania”, a w konsekwencji też zakłada, że Rezerwa Federalna nie będzie zmuszona do gwałtownych obniżek stóp procentowych w przyszłym roku. Potwierdzenie takiego scenariusza uzyskaliśmy również w (…) publikacji prognoz po posiedzeniu FOMC (Komitetu Otwartego Rynku Fed), gdzie spora część członków Rezerwy Federalnej przesunęła swoje oczekiwania co do poziomu stóp procentowych na koniec 2024 z 4,625% na 5,125%. Automatycznie te zmiany na krótkim końcu krzywej przesuwają również w górę rentowności obligacji dziesięcioletnich. Co ciekawe, w całym horyzoncie 10-letnim rynek wycenia że stopy procentowe w USA nie spadną poniżej 3,75%, co wydaje się nam bardzo optymistyczną oceną amerykańskiej gospodarki”.
W USA powrócił znów temat ewentualnego „shutdownu”. W praktyce – mowa o ryzyku zawieszenia – w przeszłości zwykle krótkotrwałego – finansowania niektórych agend rządu federalnego wobec niezatwierdzenia na czas odpowiednich ustaw pozwalających wydawać rządowi pieniądze. Czas na zatwierdzenie nowej ustawy o budżecie federalnym upływa teoretycznie 1 października, tymczasem politycy z obu stron amerykańskiej barykady jeszcze się nie dogadali. Jak relacjonuje CNN, agencja Moodys ostrzegła, że shutdown może unaocznić słabości instytucjonalne USA w porównaniu z innymi emitentami (rządami), dla których ta agencja utrzymuje oceny AAA (najwyższe oceny wiarygodności płatniczej). Serwis CNN przypominał, że już tylko Moodys utrzymuje najwyższą ocenę dla długu USA – Standard & Poor’s obniżyło ocenę jeszcze w 2011 r. po pamiętnych awanturach związanych z brakiem zgody co do podniesienia pułapu zadłużenia USA. W sierpniu Fitch obniżył ocenę po gorącej „zadymie” sprzed paru miesięcy (także wokół limitu zadłużenia USA). Ta sytuacja oczywiście nie poprawiała atmosfery na rynku.
Już od paru miesięcy ostrzegaliśmy przed ryzykiem spadków na rynkach akcji. Sierpniowe i wrześniowe zaburzenia i spadki na giełdach nie były więc chyba zaskoczeniem dla naszych czytelników. Spadki te obniżyły nieco wysokie stopy zwrotu większości interesujących nas indeksów w bieżącym roku i zmniejszyły skalę tegorocznego wzrostu funduszy akcyjnych. W mniejszym stopniu zawirowania na rynkach obligacji odbiły się na wycenach funduszy dłużnych. Bardzo wysoki wzrost wartości jednostek uczestnictwa niektórych funduszy obligacji (zwłaszcza działających na rynku polskim) w ostatnim roku sprawił, że pojawiło się wiele pytań o perspektywy tego rynku. Problem „przespanej” hossy to odwieczny temat narzekań inwestorów na wszystkich rynkach. Z perspektywy historycznej, „wchodzenie na rynek” zwykle opłaca się najbardziej wtedy, gdy większość nie chce o tym słyszeć. Tak jest zwykle z inwestycją w akcje, ale tak było także z polskimi obligacjami skarbowymi i funduszami w nie inwestującymi. Ponurą jesienią 2022 r. zniechęcenie i pesymizm były tak wielkie, że ceny tych papierów spadały na łeb, na szyję a rentowności polskich obligacji 10-letnich sięgnęły pułapu 9%! Inflacja rosła bardzo mocno jeszcze kilka miesięcy potem, przebijając poziom 18%. Ale hossa na polskich obligacjach skarbowych rozpoczęła się właśnie tą szaroburą, smutną jesienią 2022 r. Na wysokich rentownościach, ale i rozłożonym na miesiące wzroście cen, zarabiały fundusze obligacji. Te same, które wcześniej były wytykane palcami, jako ofiary gwałtownych podwyżek stóp i wzrostu inflacji w latach 2021-2022. Jeśli założymy, że zrealizuje się zakładany przez nas bazowy scenariusz rozwoju sytuacji, to jesteśmy w końcowej fazie obecnej hossy obligacji długoterminowych. Dlatego, w naszej ocenie, dla wchodzącego teraz na rynek inwestora bardziej racjonalnym wyborem wydają się być obligacje krótkoterminowe.
Do tych kwestii odnosił się we wspomnianym już wywiadzie dla Parkietu, dyrektor Dariusz Kędziora. O wyborze funduszy mówił tak: „Nasze preferencje dotyczące selekcji funduszy pozostają bez zmian. Dla klientów którzy mają mniejszą tolerancję na ryzyko i zmienność fundusze obligacji krótkoterminowych cały czas są interesującym wyborem. Pomimo oczekiwanego spadku rentowności tej grupy funduszy (za sprawą niższych stawek WIBOR) wciąż pozostają one na bardzo atrakcyjnym poziomie w historycznej perspektywie i będą konkurencyjne w stosunku do depozytów bankowych. Fundusze obligacji długoterminowych cechować się będą w najbliższych miesiącach większą zmiennością. Warto jednak pamiętać, iż tak dobre wyniki w tym roku zostały osiągnięte pomimo bardzo słabego zachowania się obligacji na głównych rynkach (USA, Niemcy, Japonia). Rynek wycenia scenariusz miękkiego lądowania, a jednocześnie coraz bardziej zapomina o ryzyku recesji, które w naszej ocenie wciąż występuje. W momencie pogorszenia się koniunktury na świecie fundusze obligacji długoterminowych znowu złapią wiatr w żagle. Natomiast dużo większą rolę w wypracowywaniu stopy zwrotu na funduszach pełnić będzie selekcja rynków oraz pozycjonowanie w odpowiednim sektorze na krzywej rentowności”.
Łukasz Kwiecień, Pekao TFI
