Wczoraj opublikowaliśmy pierwszą część rozmowy, w której czołowy ekspert kryptowalutowy na świecie – Vetle Andreas Gusgaard Lunde, senior analyst w Arcane Research, koncentrował się głównie na tym, co się stało w zeszłym roku. Dzisiaj czas na drugą część rozmowy, w której specjalista podzieli się swoimi przemyśleniami na temat tego, czego inwestorzy mogą spodziewać się w tym roku. Wybiegniemy także w nieco dalszą przyszłość.
Marcin Kuchciak (MK): Od czerwca 2022 roku nastąpiło ogromne załamanie aktywności inwestorów w segmencie NFT. W okresie styczeń-listopad wolumen na OpenSea spadł o prawie 95%. Na co to wskazuje? Czy to koniec NFT czy tylko wypadek przy pracy? Jaka jest przyszłość NFT?
Vetle Lunde (VL): NFT odczuły skutki podobne do tych, które dotyczą całego rynku kryptowalut. Popyt spekulacyjny spadł, a duża część aktywności w segmencie NFT opierała się na kupnie tokenów z nadzieją na sprzedanie ich wyżej w przyszłości. W obecnym otoczeniu rzadko było to zyskowne przedsięwzięcie. Mimo to, NFT wydają się przyciągać uwagę i przebiły się do domeny publicznej, a w związku z tym prawdopodobnie doświadczą nowych rund entuzjazmu, gdy pesymizm przemieni się w optymizm.
MK: Jakie przypadki użycia, Twoim zdaniem, odniosą największy sukces na rynku NFT w 2023 r.?
VL: Rok 2023 będzie w dużej mierze rokiem rozwoju i budowania nowych innowacyjnych rozwiązań dla NFT. Niektóre gry zostaną uruchomione z zaimplementowanymi NFT jako funkcją, a Metaverse Facebooka może nawet zawierać NFT w celu zwiększenia personalizacji. Jednak na realizację tych rozwiązań trzeba będzie poczekać, a czy osiągną one popularność w głównym nurcie, trudno na razie powiedzieć.
MK: Jak myślisz, jakie będą główne czynniki napędzające rynek NFT?
VL: Głównym czynnikiem napędzającym rynek NFT będzie kombinacja zachowań spekulacyjnych, możliwość zdobycia majątku w Internecie, właściwe wykorzystanie w dobrze wyprodukowanych grach wideo oraz, w różnym stopniu, użyteczność w świecie rzeczywistym, gdy infrastruktura dojrzeje wystarczająco. Potencjalnym zastosowaniem w świecie rzeczywistym może być weryfikacja dożywotniego członkostwa w jakiejś restauracji lub nawet reprezentowanie własności nieruchomości. Możliwości jest wiele, ale rynek NFT jest w początkowej fazie rozwoju i na razie jest to środowisko wysoce spekulacyjne.
MK: Jakie są według Ciebie najważniejsze kwestie, które rynek NFT musi rozwiązać, aby zapewnić sobie sukces?
VL: Najważniejszą kwestią, jaką musi zająć się rynek NFT i odpowiadająca mu narracja Web3, jest zdobycie oparcia na cyfrowej własności. Cyfrowa tożsamość jest warta dużo pieniędzy. Na przykład Facebook, Twitter, TikTok i Google sprzedają dane o użytkownikach reklamodawcom. Rejestrujesz się i korzystasz z usługi za darmo, ale platforma zarabia na tobie bardzo dużo. Motywacje są słabo wyrównane, te platformy konkurują o czas widza, a wszystkie dążą do retencji. Im mniej produktywni są ludzie, tym więcej czasu spędzają na tych platformach i tym więcej platformy zarabiają na przychodach z reklam. Jeśli ty, jako użytkownik, masz dostęp do otwartego internetu, gdzie możesz zdecydować, czy twoje dane powinny być sprzedawane reklamodawcom, czy nie, a jednocześnie zarabiać na tym przywileju, to sektor Web 3 przeszedł długą drogę do czegoś istotnego, moim zdaniem.
MK: Prawdopodobnie większość inwestorów patrzy na kryptowaluty przez pryzmat rynku kasowego. Poza nim jest jednak rynek instrumentów pochodnych, na którym w zeszłym roku sporo się działo. Od razu przychodzi mi do głowy pewien brand – Binance. Jak wyglądał rok 2022 na rynku instrumentów pochodnych?
VL: Przede wszystkim obrót na derywatach kryptowalutowych potężnie przewyższa ten, który rejestruje się na rynku spot. Instrumenty pochodne są siłą, która w rzeczywistości „prowadzi” ceny kryptowalut. Derywaty kryptowalutowe zwykle opierają się na wysokiej dźwigni finansowej, co niesie ze sobą dużą zmienność i wymuszone likwidacje pozycji długich lub krótkich. Traderzy powinni mieć bardzo konserwatywne podejście do tych rynków.
W ciągu 2022 r. Binance skonsolidował swoją dominującą pozycję, zarówno na rynku spot, jak i terminowym. Do końca 2022 r. Binance reprezentował 2/3 wolumenu obrotu w instrumentach pochodnych i zdobył większość udziału w rynku FTX. Ogólnie rzecz biorąc, Binance wykorzystał ten bardzo wymagający rok dla branży, aby skonsolidować i zdobyć dominację na rynku.
MK: Sam był oszustem – jak napisałeś. Tak najkrócej można opisać sprawę FTX. Kryzys bywa powodem do wyciągania wniosków i zmian, w tym regulacyjnych. Sektor kryptowalut był krytykowany, że wyraźnie odbiega regulacyjnie od tradycyjnych klas aktywów (akcje, dług, towary, FX). Jakie będą, lub powinny być, konsekwencje upadku FTX?
VL: Przede wszystkim osoby odpowiedzialne powinny zostać odpowiednio ukarane za commingling (nielegalne wymieszanie pieniędzy własnych ze środkami klientów – przyp. red. Więcej przeczytasz o tym TUTAJ) i jawne oszustwa wobec dawców kapitału. Zakres i rozmiar tego upadku jest oszałamiający i dotyczy wielu osób. Środki z masy upadłościowej powinny zaspokoić roszczenia wszystkich dotkniętych całą sprawą, ale to będzie prawdopodobnie bardzo trudne ze względu na dużą ilość niepłynnych i bezwartościowych aktywów przechowywanych w bilansie FTX.
Uważam, że zobaczymy następujące implikacje upadku FTX:
1. negatywne implikacje regulacyjne dla rynku, tokeny giełdowe będą oznaczone jako papiery wartościowe,
2. dalszy spadek obecności inwestorów instytucjonalnych na rynku,
3. „efekt zarażenia” utrzyma się dłużej,
4. utrzyma się niska zmienność cenowa na rynku, która zdefiniuje większą część 2023 r.,
5. korelacje między kryptowalutami a innymi ryzykownymi aktywami będą zanikać w miarę zmniejszania się ogólnego zainteresowania kryptowalutami,
6. SEC skoryguje swoje stanowisko wobec ETF-ów na BTC, co doprowadzi do zatwierdzenia ETF-ów na rynku kasowym w celu zapobieżenia handlowi na rynkach zagranicznych przez inwestorów i zatrzymania kapitału w USA.
MK: Moim zdaniem rok 2022 był szczególny, ponieważ nastąpił poważny kryzys zaufania do branży kryptowalut. W jakich obszarach ten kryzys miał miejsce Twoim zdaniem ? Mnie szybko przychodzą na myśl takie przypadki jak FTX, BlockFI, Celsius i Vauld. Czy mógłbyś w kilku słowach opisać czytelnikom, co dokładnie się tam wydarzyło?
VL: Zeszłoroczny kryzys to historia zinstytucjonalizowanej chciwości na tle bardzo akomodacyjnego reżimu monetarnego z lat 2020-2021. Te bodźce sprzyjały krótkoterminowemu myśleniu i ukierunkowaniu na wzrost. Banki, obsługujące kryptowaluty, miały w tym okresie silne momentum i były bardzo aktywne. W dobrych czasach kontrahenci mieli kapitał, aby spłacić odsetki, a w systemie gromadziło się coraz więcej kredytów. Na tej płaszczyźnie doszło do lekceważenia zasady właściwego zarządzania ryzykiem. Zapomniano o badaniu zdolności kredytowej klienta – masowo udzielano „złych pożyczek”. Gdy okoliczności z korzystnych zmieniły się na niekorzystne fundusze, które pożyczyły pieniądze, zaczęły generować duże straty i nagle nie były w stanie obsługiwać na czas lub w ogóle długu. Poprzez umowy typu “backdoor” fundusze pożyczały kapitał od miriad funduszy, a nawet oszukiwały na temat swojej sytuacji finansowej. To doprowadziło z kolei do wybuchu „efektu zarażenia”, gdy bitcoin zaczął spadać w kierunku 30 tys. dol., a konsekwencje wciąż dają o sobie znać, ponieważ sytuacja nadal pozostaje nierozwiązana w różnych długo funkcjonujących firmach inwestujących w kryptowaluty.
MK: Przejawem kryzysu w skrajnych przypadkach była utrata kryptowalut zgromadzonych w portfelach. Jak zawsze obowiązuje stara łacińska zasada caveat emptor (pol. strzeż się nabywco). Jak powinien postępować rozsądny inwestor i trader – czy możliwe jest zmniejszenie lub wyeliminowanie ryzyka utraty aktywów? Czy w szczególności dla traderów dobrym rozwiązaniem nie byłaby częściowa dywersyfikacja portfeli publicznych na wielu giełdach kryptowalutowych?
VL: Aktywny trader będzie stale narażony na ryzyko kontrahenta, ale poprzez dywersyfikację ekspozycji giełdowej, może on ograniczyć straty, gdy przestanie się koncentrować na jednym konkretnym miejscu. Dodatkowo, inwestorzy długoterminowi zawsze będą mieli możliwość samodzielnego przechowywania aktywów w portfelach sprzętowych (ang. hardware wallet). W taki sposób posiadacz kryptowaluty dysponuje kluczami do swoich aktywów i nie jest narażony na żadne ryzyko kontrahenta. Samodzielne przechowywanie jest jednym z unikalnych aspektów kryptowalut. Twoje klucze, twoje „monety”. Analogicznie do trzymania gotówki w materacu, tylko online. Niemniej jednak, jeśli jesteś aktywnym traderem, będziesz musiał zaakceptować pewne ryzyko kontrahenta. Trzymanie swoich monet na wielu poważnych giełdach ograniczy potencjalne minusy.
MK: Kryptowaluty mają krótkotrwały żywot na rynkach finansowych. Niemniej jednak, obserwując bitcoina, można zauważyć pewną prawidłowość. Ja nazywam ją: trzy kroki do przodu, jeden krok wstecz. Istnieje dość duża grupa inwestorów, która wierzy w istnienie cykli gospodarczych i giełdowych. Cena bitcoina do tej pory poruszała się według tego schematu – trzy lata dodatnich stóp zwrotu, a następnie jeden rok ujemnych stóp zwrotu (tak było w latach 2014, 2018, 2022). Czy wierzysz w istnienie zjawiska cykli na bitcoinie?
VL: Wierzę w cykle, ale wierzę też, że z czasem będą one miały mniejszą siłę. Duża część narracji o cyklach jest skonstruowana wokół cyklu przepołowienia bitcoina (ang. halving). Co cztery lata, stopa inflacji w bitcoinie zmniejsza się o połowę. Aktualna roczna stopa inflacji bitcoina wynosi 1,8%, czyli mniej więcej tyle samo co złota. Przy każdym halvingu, efekty inflacyjne będą mniej zauważalne.
Dodatkowo, mimo że przepołowienie się pokrywało się z koncepcją cyklu czteroletniego, to inne efekty przyczyniały się do tego zjawiska. Na przykład po roku ogromnych zysków, takich jak w 2021 r., inwestorzy musieli sprzedać część kryptowalut, aby zapłacić podatki. To samo dotyczyło roku 2017 i 2013. I to generowało presję na sprzedaż. Co więcej, szczyty cyklu stają się coraz mniejsze w porównaniu z poprzednim szczytem cyklu, a tendencja jest także podobna, jeżeli chodzi o dna cyklu.
To wszystko sugeruje, że choć cykle były ważne wcześniej, to z czasem będą tracić na znaczeniu. Uważam jednak, że następna para cykli będzie nieco podobna do poprzedniej.
MK: Obecny spadek bitcoina przypomina nieco wzorce rynku niedźwiedzia z poprzednich cykli. Rynek niedźwiedzia z 2018 roku zaliczył 364-dniowy okres od szczytu do dna, podczas gdy rynek niedźwiedzia z lat 2014-15 trwał 407 dni. Wydawałoby się, że gdzieś na początku 2023 r. osiągniemy średni czas trwania rynku niedźwiedzia. Czy przywiązujesz wagę do takich statystyk? Kiedy bitcoin może osiągnąć dno?
VL: BTC buduje dno na razie 376 dni po szczycie z listopada 2021 r., czyli jest gdzieś pomiędzy długością dwóch poprzednich rynków niedźwiedzia. Samo w sobie ładnie pasowałoby to do poprzednich wzorców cyklu. Dodatkowo, upadek FTX stanowił ogromne wydarzenie kapitulacji rynku, a oba główne spadki w 2022 r. (maj/czerwiec i listopad) pochodzą raczej z wymuszonej sprzedaży niż chęci sprzedawania z powodu likwidacji i niewypłacalności.
Jestem zdania, że do osiągnięcia nowego dna potrzebna byłaby podobnie poważna kapitulacja, a aktywność rynku wspiera uformowanie się dna. Mając to na uwadze, jestem dość pewny dalszego rozwoju bitcoina, ale zachęcam inwestorów do ostrożnego działania na rynku i cierpliwego podejścia.
MK: Porozmawiajmy o korelacji bitcoina. Jak ta kryptowaluta jest skorelowana z innymi klasami aktywów? Jakie są korzyści z posiadania bitcoina w zdywersyfikowanym portfelu aktywów?
VL: Tak jak wcześniej wspomniałem zarządzający aktywami instytucjonalnymi, którzy weszli w kryptowaluty w latach 2020-2021 w przeważającej mierze promowali kryptowalutę jako aktywo ryzykowne podobne do technologicznych akcji wzrostowych, co stworzyło bardzo skorelowane środowisko między BTC a Nasdaq. Jednak w całej 14-letniej historii bitcoina, korelacje miały tendencję do bycia na niskim poziomie w stosunku do innych klas aktywów. Ostatnie dwa lata mogą wskazywać na zmianę tego, ale jest również dalekie od nieprawdopodobieństwa, że bitcoin był nietypowo skorelowany z powodu środowiska makro napędzanego przez COVID-19, niskie stopy procentowe, a następnie podwyżki stóp procentowych.
Obserwujemy również tendencje spadkowe korelacji po załamaniu FTX. Dodatkowo, podczas gdy korelacja BTC z amerykańskimi akcjami była wysoka, to samo nie dotyczyło np. kilku europejskich rynków. Dynamika rynku ciągle się zmienia i nie ma żadnego nadmiernego powodu, aby przypuszczać, że korelacje miałyby być podwyższane w nieskończoność.
Moim zdaniem, dobrze zdywersyfikowany portfel powinien zawierać niewielki udział bitcoina, w granicach 1-5%. Jest to odpowiedzialna waga i historycznie wpłynęła na skorygowane o ryzyko zwroty z portfeli.
MK: Trudno wyobrazić sobie handel kryptowalutami bez istnienia wyspecjalizowanych giełd. Tego lata Binance zniósł opłaty handlowe dla swoich par spotowych BTC, dzięki czemu całkowicie zdominował pozostałe giełdy. Jaka będzie reakcja konkurentów? Jak będzie wyglądał segment giełd kryptowalutowych za 5 lat?
VL: Rezygnacja z opłat przez Binance umocniło jego dominację rynkową – do 92% obrotów na rynku kasowym. Jednak ta liczba jest znacznie przesadzona, gdyż z powodu możliwości handlu bezkosztowego doszło do niezwykłej aktywności inwestorów. W perspektywie krótkoterminowej Binance zabrał udziały rynkowe konkurentom, ale w dłuższej perspektywie, aby uzyskać solidną bazę przychodów, ponownie będzie musiał je wprowadzić.
Do tej pory konkurenci nie podążyli za Binance i wierzę, że tak pozostanie. Opłaty są niezbędne do finansowania codziennych operacji. Kilka giełd kryptowalutowych mocno odczuło spadający wolumen i musiało drastycznie zredukować zatrudnienie.
Uważam również, że w najbliższych latach pojawią się nowe podmioty w segmencie, głównie z tradycyjnej sceny finansowej, z podmiotami takimi jak Fidelity i Citadel na czele, które przejmą udziały rynkowe, przynajmniej od strony instytucjonalnej. Sądzę też, że w ciągu najbliższych pięciu lat regulacje będą bardziej przejrzyste, co stworzy bardziej uporządkowaną i niezawodną strukturę rynku.
MK: Salwador był pierwszym krajem, który ustanowił bitcoina jako prawny środek płatniczy (wrzesień 2021). W kwietniu 2022 r. na podobny krok zdecydowała się Republika Środkowoafrykańska. Jakie są dotychczasowe doświadczenia związane z wprowadzeniem kryptowalut jako prawnego środka płatniczego – być może przykład Salwadoru powie nam najwięcej?
VL: Przyjęcie przez Salwador bitcoina okazało się w najlepszym razie skromnym sukcesem z perspektywy użytkowania. Ponad 90% wszystkich przekazów wciąż opiera się na transakcjach dolarowych, ale bitcoin zyskał znaczny udział w porównaniu z okresem sprzed wprowadzenia go jako legalnego środka płatniczego.
Mimo to, dzięki wprowadzeniu bitcoina jako legalnego środka płatniczego, Salwador odnotował wzrost aktywności turystycznej, więcej inwestycji, a różne firmy kryptowalutowe rozważają przeniesienie siedziby tam. Dla Salwadoru był to interesujący wyróżnik w stosunku do innych krajów Ameryki Łacińskiej i daje mu potencjalną szansę, żeby stać się hubem kryptowalutowym.
Dziękuję za rozmowę.
