W tym tygodniu decyzję o stopach procentowych ogłoszą banki centralne Japonii, USA, Szwecji, Norwegii i Wielkiej Brytanii. Dylematy większości banków centralnych w krajach rozwiniętych wydają się być podobne. O ile fala wzrostowa inflacji CPI zdaje się, jeśli nie przemijać to przynajmniej wygasać, o tyle coraz bardziej widoczna jest lepkość inflacji w kategoriach bazowych. Stąd niemal wszystkie z wymienionych banków (wyjątek: BoJ) zdecydują się w tym tygodniu na podwyżki stóp procentowych w nadzwyczajnej skali, 50-100 pb.
Nie uprzedzajmy jednak faktów. Konsument wyszedł zwycięsko z pierwszej fali inflacyjnej. Nastąpiła erozja dochodów rozporządzalnych, jednak nadwyżki oszczędności z pandemii przyczyniły się do wygładzenia ścieżki konsumpcji. W ten sposób i za Oceanem, i w Europie w pierwszej połowie 2022 konsumpcja okazała się bardziej odporna niż się obawiano. Duża w tym zapewne również rola rynku pracy. Wszystkie europejskie rynki pracy, startując co prawda z różnych poziomów, wykazują bardzo podobne tendencje, jeśli chodzi o spadek stopy bezrobocia. W USA wyznaczyła ona nowe minima.
O ile po drugiej stronie Atlantyku spadające ceny paliw mogą okazać się poważnym wzmocnieniem dochodów rozporządzalnych gospodarstw domowych, o tyle Europa będzie się ciągle mierzyć ze skutkami kryzysu gazowego, który nadal przekłada się na wzrosty inflacji. Tu jednak kluczową rolę odegrać może polityka fiskalna. Mówimy o subsydiach dla firm oraz mrożeniu taryf dla odbiorców indywidualnych. To ostatnie prawdopodobnie zatrzyma wzrosty wskaźnika CPI, ale też przyczyni się do wygładzenia ścieżki konsumpcji czy wzrostu gospodarczego ogółem. Nie jest jednak jasne jak efektywna będzie polityka fiskalna w przypadku ograniczeń podażowych, a te w przypadku gazu, czy wytwarzania energii elektrycznej w Europie są oczywiste. Konsensus rynkowy zdaje się jednak przesuwać w stronę płytszej niż oczekiwano jeszcze kilka miesięcy temu recesji w Europie. Bez głębszej korekty PKB czy konsumpcji i rynku pracy presja płacowa i cenowa (widoczna w kategoriach bazowych) mogą jednak pozostać z nami przez kolejne kwartały, co oczywiście będzie skutkować kolejnymi podwyżkami stóp procentowych i niemożnością ich szybkiego obniżenia.
Strefa euro jest na samym początku zacieśnienia monetarnego cykl monetarny, natomiast za Oceanem jest on dużo bardziej dojrzały. Fed musi uważnie monitorować skutki dotychczasowego zacieśnienia polityki pieniężnej pamiętając o istotnych opóźnieniach w przełożeniu podwyżek stóp procentowych na realną sferę gospodarki. Oczywiście zapowiedzi J. Powella, że proces obniżania inflacji będzie bolesny dla gospodarki trzeba brać jak najbardziej serio, jednak nie wydaje się, aby Fed chciał przez swoje działania doprowadzić do głębszej recesji. Rynki wbrew temu co komunikuje szef Fed (czyli wysokie stopy na dłużej) cały czas wierzą, że okres podwyższonych stóp procentowych (a są banki inwestycyjne oczekujące dojścia stóp w USA nawet do poziomu 4,5%), będzie bolesny dla gospodarki i dlatego okaże się relatywnie krótki.
Co musi się stać, aby Fed zmienił swoją narrację?
1. Muszą się pogorszyć wyniki finansowe firm – dotychczas tego nie widzimy. Publikowane wyniki spółek giełdowych ciągle okazują się lepsze od konsensusu prognoz analityków. Pojawiają się jednak ostrzeżenia co do przyszłych wyników. Tak właśnie stało się w piątek w przypadku globalnej firmy logistycznej FedEx. Jej prezes ostrzegł, bazując na wewnętrznych danych finansowych, że gospodarka globalna wchodzi w recesję konsumencką, wskazując na negatywny wpływ inflacji na siłę nabywczą gospodarstw domowych oraz niepożądane skutki chińskiej polityki zero-COVID.
Wyniki badań koniunktury w przetwórstwie (średnia Philly Fed i Empire State, pkt.)
2. Jasne musi się stać, że element popytowy w inflacji wygaśnie – tu jak na razie mamy mieszane wnioski z napływających danych. Pomimo spadku głównej miary CPI sierpniowa amerykańska inflacja bazowa zaliczyła niespodziewany wzrost. Publikowane właśnie wskaźniki wyprzedzające wskazują jednak na wygasanie impulsu kosztowego.
3. Sytuacja na rynku pracy musi się zacząć pogarszać – i znów – bazując na ostatnim raporcie z rynku pracy trudno znaleźć większe oznaki słabości. Jako pozytywny należy odebrać wzrost aktywności zawodowej pracowników w sile wieku i kobiet, co sugerowałoby również zamknięcie okresu, kiedy na rynek pracy oddziaływały tłumiące podaż czynniki pandemiczne. Nieco odmienne są jednak sygnały z ostatnich badań ankietowych przedsiębiorstw. Apetyt do zatrudniania pracowników powoli spada, za to tydzień pracy jest skracany. Słowem – aktywność nie wymusza pracy w nadgodzinach.
Wyniki badań koniunktury w przetwórstwie (średnia Philly Fed i Empire State, pkt.)
Zespół Analiz i Prognoz Rynkowych Banku Pekao
