Zombie – firmy tak zadłużone, że balansują na krawędzi przetrwania, które praktycznie nie mogą spłacić odsetek od własnych pożyczek, które nie mogą refinansować własnego zadłużenia, które nie są w stanie pozyskać inwestorów. Wśród nich są wielkie marki biznesowe praktycznie ze wszystkich branż. Jest ich 7000 na całym świecie, z czego 2000 w USA.
Agencja Associated Press oraz firmy doradcze z Wall Street po raz pierwszy wykonały analizę firm-zombie. Firmy te wpadły w spiralę najpierw taniego pieniądza, potem wraz z rosnąca inflacją nagle znalazły się w świecie najwyższych od dekady kosztów pożyczek.
AP i firmy doradcze zbadały zyski przed opodatkowaniem i procesem odsetkowania spółek notowanych na giełdzie z bazy danych FactSet za lata 2013 i 2023. Wybrano kraje według wielkości PKB zaczynając od USA, poprzez Chiny, Japonię, Indie, Niemcy, Wielką Brytanię, Francję, Kanadę, Koreę Południową, Hiszpanię, Włochy, kończąc na Australii. Nie uwzględniono środków pieniężnych w banku, które firma mogłaby wykorzystać do opłacenia rachunków, ani aktywów, które mogłaby sprzedać w celu pozyskania pieniędzy. Nawet po uwzględnieniu warunków gospodarczych i odmiennych polityk stóp procentowych, wyniki badań zgadzają się z ustaleniami Międzynarodowego Funduszu Walutowego, jak i Banku Rozrachunków Międzynarodowych, które potwierdzają, że liczba zombie gwałtownie wzrosła.
Obecnie, jak twierdzi dyrektor zarządzający Valens Securities Robert Spivey, wkrótce dla tych firm „przyjdzie dzień sądu”, kiedy nastąpi termin rozliczenia i spłaty pożyczek wartych setki miliardów dolarów, bo spółki te mogą nie być w stanie ich spłacić.
„Zostaną zmiażdżeni” – stwierdził Spivey
Przeważnie są to firmy małe i średnie, ale nie tylko. Jak zauważył inwestor z Miami, Mark Spitznagel, który majątek zdobył dzięki grze przeciw rynkowi, zwłaszcza jeśli chodzi o dwa ostatnie załamania na rynku akcji, „zegar tyka nawet dla największych”.
Finansowo, zombie definiuje się jako firmy, które w ciągu ostatnich trzech lat nie zarobiły na działalności operacyjnej wystarczających sum, by mogły spłacić odsetki od swoich pożyczek i kredytów. Analiza wykazała, że firm tych znacznie przybyło w czasie ostatniej dekady w Australii, Kanadzie, Japonii, Korei Południowej, Wielkiej Brytanii i USA. A są to niejednokrotnie takie znane brandy jak Carnival Cruise Line, JetBlue Airways, Wayfair, Peloton , włoski Telecom Italia i brytyjski gigant piłkarski Manchester United.
Firmy doradcze zaznaczają, że co prawda w czasie ostatniej dekady ogólna liczba firm bardzo wzrosła, co utrudnia porównania, ale nawet ograniczając analizę do firm, które istniały dziesięć lat temu, liczba zombie urosła o prawie 30%.
Są one obecne niemal we wszystkich branżach. Należą do nich przedsiębiorstwa użyteczności publicznej, producenci żywności, firmy technologiczne, szpitale i sieci domów opieki, zwłaszcza te, którym pandemia mocno nadwyrężyła finanse, a także firmy z branży nieruchomości borykające się z do połowy pustymi biurowcami w sercach dużych miast.
Wraz ze wzrostem liczby zombie rosną także potencjalne szkody dla gospodarki, jeśli te firmy zostaną zmuszone do ogłoszenia upadłości lub długotrwałego zamknięcia. Tymczasem, jak wykazuje analiza AP i firm doradczych, zombie zatrudniają co najmniej 130 mln osób w kilkunastu krajach.
Już obecnie liczba bankructw w USA osiągnęła poziom nie notowany od 14 lat, co oznacza raczej stan recesji, nie ekspansji gospodarczej. Z kolei w Kanadzie, Wielkiej Brytanii, Francji i Hiszpanii liczba upadłości przedsiębiorstw osiągnęła ostatnio najwyższy poziom od prawie dziesięciu lat.
Niektórzy ekonomiści co prawda uważają, że w firmach zombie można uniknąć zwolnień wyprzedaży jednostek biznesowych lub upadku, jeśli banki centralne obniżą stopy procentowe. Takie działania podjął w obecnym tygodniu Europejski Bank Centralny. Jednak nie wiadomo ile zombie ocali to przed ostatecznym upadkiem, a rozproszone na wiele krajów niewypłacalności i bankructwa mogą nadal wywierać wpływ na gospodarkę. Jednak ekonomiczni optymiści sądzą, że wzrost liczby zombie jest tymczasowy, bowiem są to tylko skutki pandemii.
„Przychody w niektórych firmach spadły lub nie wzrosły, jak przewidywano, ale to nie znaczy, że wszystkie wkrótce zbankrutują” – stwierdził Martin Fridson, dyrektor generalny firmy badawczej FridsonVision High Yield Strategy.
Wall Street podchodzi do tego zjawiska z wyjątkową tolerancją. Poza dowcipami, że „doświadczonego przedsiębiorcę poznać po tym ile razy i w jaki sposób zbankrutował” oraz karierą Donalda Trumpa, inwestorzy wcale nie stronią od kupowania akcji niektórych zombie i ich obligacji śmieciowych, choć agencje ratingowe uważają, że ich pożyczki są najbardziej zagrożone niewypłacalnością. Zombie w ten sposób krótkoterminowo przedłużają sobie życie pozyskując gotówkę, ale mniej przytomni inwestorzy nie grający na krótko, inwestujący pieniądze w te papiery wartościowe i podnoszący ich ceny mogą ostatecznie ponieść wielkie straty.
„Ludzie grają na rynkach publicznych na bezprecedensowym poziomie. Nie widzą ryzyka” – twierdzi David Trainer, szef New Constructs, grupy zajmującej się badaniami inwestycyjnymi, która śledzi drenaż pieniędzy z zombie.
Agencje ratingowe i ekonomiści już od dawna ostrzegali przed niebezpieczeństwami jakie stwarza długoletnie zadłużanie się przedsiębiorstw w czasie spadku stóp procentowych. Firmy te otrzymały duży impuls do takich praktyk, kiedy banki centralne na całym świecie obniżyły stopy referencyjne do niemal zera podczas kryzysu finansowego w 2009 r., a następnie ponownie w latach 2020-2021 w czasie pandemii.
Był to bezprecedensowy eksperyment, który za cenę ogromnego zadłużania firm miał spowodować odsunięcie groźby ogólnoświatowego kryzysu o niewyobrażalnych skutkach. Jego wytworem była ogromna bańka kredytowa z niskimi stopami procentowymi, które zachęcały rządy, konsumentów i zdrowsze firmy do zaciągania dużych pożyczek. Pożyczali wtedy wszyscy, to się opłacało.
Jednak zombie nie miały już wtedy i nie mają tym bardziej teraz rezerw gotówkowych a odsetki, jakie płacą od wielu pożyczek, są zmienne a nie stałe, co oznacza, że wyższe stopy im teraz szkodzą. Co gorsza wiele firm stało się zombie przez zupełnie tragiczny ruch biznesowy wzmacniania wartości własnej firmy – odkupu za pożyczone pieniądze własnych akcji zamiast ekspansji, zatrudniania czy inwestowania w nowe technologie.
Te wykupy miały umożliwić spółkom wycofanie akcji lub wyjście z rynku, co było sposobem na rozwodnienie kapitału spowodowane emisją nowych serii akcji często emitowanych w celu zwiększenia wynagrodzeń i pakietów „emerytalnych” dla dyrektorów generalnych oraz innych członków kadry kierowniczej najwyższego szczebla.
Przykładem błędów takiej polityki jest Bed Bath & Beyond. Sieć, która prowadziła 1500 sklepów, zmagała się przez lata z cyfryzacją sprzedaży, ale dobiło ją właśnie wydanie 7 mld dolarów w ciągu dziesięciu lat na wykupy własnych akcji i duże zadłużenie. Wykupy te nastąpiły w okresie wysokich wypłat dla managementu, co według dokumentacji Bed Bath & Beyond miało na celu dostosowanie umów managerskich do wyników finansowych.
Według firmy Equilar zajmującej się analizą finansową wynagrodzenie trzech czołowych menedżerów przekroczyło 140 mln dolarów, mimo że akcje spółki spadły z 80 dolarów niemal do zera. W zeszłym roku zombie ogłosiła upadłość i dziesiątki tysięcy pracowników w 50 stanach straciło pracę.
Po reformie podatkowej za kadencji Donalda Trumpa sporo firm miało szanse zmniejszyć swoje zadłużenie. W 2027 roku bowiem zmniejszono podatki korporacyjne i umożliwiono repatriację zysków za granicę. Tyle że większość uzyskanych przy tym funduszy poszła na wykupy. W ciągu następnych dwóch lat amerykańskie firmy wydały rekordową kwotę 1,3 bln dolarów na odkup i umorzenie własnych akcji, co stanowi wzrost o 50% w porównaniu z dwoma poprzednimi latami.
SmileDirectClub przed obniżką podatków wydawał nieco ponad 1 mln dolarów rocznie na zakup własnych akcji. Później jednak ta suma skoczyła do rekordowych 780 mln dolarów w ciągu kilku lat w związku ze zwiększeniem pakietów wynagrodzeń najwyższej kadry kierowniczej. Tylko jeden z byłych dyrektorów generalnych zarobił 20 mln dolarów w ciągu zaledwie czterech lat, mimo iż znowu jak w poprzednich przypadkach wartość akcji na rynku spadła prawie do zera. W końcu jedna z największych firm zajmujących się aparatami ortodontycznymi i licówkami w zeszłym roku zbankrutowała i pozbawiła pracy 2700 osób.
„Zastanawiałem się: Jak to się w ogóle mogło stać? Byłem zszokowany wysokością długu” – powiedział AP George Pettigrew, który pracował w Nashville w stanie Tennessee w centrali firmy w dziale technicznym.
Okazuje się, że zombie to także jeden z większych przewoźników lotniczych – Jet Blue. Firma straciła mocno w czasie pandemii, kiedy praktycznie cały ruch lotniczy został uziemiony. Jej położenie pogorszyła jednak decyzja o podwojeniu zadłużenia w ostatniej dekadzie i zakupie własnych akcji za setki milionów dolarów. Tymczasem koszty odsetek gwałtownie wzrosły, zyski wyparowały, akcje spółki spadły o dwie trzecie, a spółka JetBlue nie zdołała uzyskać dostatecznego zysku przed opodatkowaniem, by zapłacić 717 mln dolarów odsetek w ciągu czterech lat z rzędu. Firma przy tym zaprotestowała przeciwko znalezieniu się w analizie AP stwierdzając , że w jej przypadku nie można mówić o nadmiernym zadłużeniu ponieważ duże zakupy samolotów „stanowią nieodłączną część modelu biznesowego” i nie odzwierciedlają prawdziwego stanu linii lotniczej. Na dodatek w sprostowaniu do redakcji wspomniano o wzmacnianiu finansów, obniżaniu kosztów i odkładaniu w czasie zakupów nowych samolotów. Jednak inni przewoźnicy lotniczy na amerykańskim i europejskim rynku w tym segmencie rynkowym, co JetBlue jakoś radzą sobie lepiej, a i AirHelp nie ocenia tej firmy jakoś zbyt dobrze.
W niektórych przypadkach przyczyną upadku firmy jest prosta chciwość, bo pożyczona gotówka trafiała prosto do kieszeni akcjonariuszy kontrolujących spółkę, bądź właścicieli np. wywodzących się z jednej rodziny.
Tak dzieje się w Wlk. Brytanii, gdzie rodzina Glazerów będąca właścicielami większości piłkarskiej franczyzy Manchesteru United należącej do Premier League w 2005 roku spowodowała zadłużenie firmy, potem nakłoniła drużynę do pożyczenia setek milionów funtów. Potem właściciele nakazali drużynie wypłacenie akcjonariuszom dywidendy, w tym 165 mln dolarów dla samych Glazerów, podczas gdy stadion Old Trafford popadał w ruinę.
„Zakryto pęknięcia tapetą, ale od ponad dekady podupadamy. Nie było żadnych inwestycji w infrastrukturę” – powiedział szef grupy lobbingu fanów, Chris Rumfitt, po niedawnej ulewie, która spowodowała, że woda spłynęła kaskadą z górnych trybun w miejscu, które widzowie nazwali „Trafford Falls”.
Glazerowie, będący także właścicielami drużyny Tampa Bay Buccaneers z ligi NFL, niedawno sprowadzili do Manchesteru United inwestora, który obiecał włożyć w drużynę 300 mln dolarów. Tyle że akcje spadają w obecnym roku o 20% do 16,25 dolara, czyli osiągnęły poziom sprzed 10 lat, a „realiści” spośród fanów zastanawiają się czy znajdzie się taki inwestor, który odkupi MU za jakąkolwiek cenę nim przyjdzie upadek.
Prócz firm zadłużają się też rządy i konsumenci. W Wielkiej Brytanii właściciele domów nie spłacają kredytów hipotecznych w tempie nienotowanym od lat. W Korei Południowej zadłużenie na kartach kredytowych i gospodarstw domowych sięgnęło poziomu nigdy dotąd nie notowanego. Rząd USA wyda w tym roku 870 mld dolarów na same odsetki od swojego zadłużenia, co oznacza wzrost o jedną trzecią w ciągu roku i więcej niż wydaje na obronność. Jednak prawdopodobnie rekord pobiją Chiny, gdzie tylko największy deweloper City Garden jest w złej sytuacji finansowej i zadłużony w samych obligacjach na 150 mld dolarów, a długi branży oblicza się na 600 mld dolarów, przy czym ponoć nie jest to najbardziej zadłużona branża w gospodarce chińskiej.
Najgorsze jednak, że zombie mogą zacząć upadać łańcuszkowo w tym samym czasie ponieważ banki centralne i komercyjne przez lata utrzymywały je przy życiu przy niskich stopach procentowych zamiast pozwalać na stopniowe upadłości, które można byłoby kontrolować.
„Stworzyli tinderbox. Teraz to grozi pożarem, a każdy pożar zagraża już całemu ekosystemowi” – powiedział Mark Spitznagel, założyciel Universa Investments.
Jeszcze kilka miesięcy obecnego roku zombie refinansowały swoje pożyczki ponieważ banki i instytucje finansowe przekazywały fundusze w oczekiwaniu, że Rezerwa Federalna rozpocznie cięcia w marcu. Te pieniądze pomogły im trwać, bowiem jak wynika z analizy AP, zapasy gotówki u ponad 1000 zombie w kilkunastu krajach wzrosły o 20% lub więcej w ciągu ostatnich sześciu miesięcy. Tyle że wielu refinansowanie się nie udało lub nie mogli tego uczynić.
Tymczasem od czerwca do września według firm doradczych, kiedy prawdopodobnie nastąpi pierwsza i zarazem jedyna w tym roku obniżka stóp procentowych przez FED, zombie będą musiały spłacić pożyczki o wartości 1,1 bln dolarów. I jest to tylko 2/3 kwoty należnej do końca roku!
Większość spółek notowanych na giełdzie w badanych krajach – 80% z ogółem 34 000 – nie jest zombie. Te firmy są zwykle większe i dysponują większymi zasobami gotówki, a wiele z nich ponownie zainwestowało je w obligacje o wyższej stopie zwrotu i inne aktywa, aby zrekompensować wyższe płatności odsetkowe. Wiele firm skorzystało także z niskich stóp procentowych za czasów pandemii, aby refinansować zadłużenie przesuwając terminy spłaty na przyszłość. Co prawda, ono w ten sposób nie zniknęło i możliwe, że stanie się problemem i dla tych firm, jeśli stopy w ciągu najbliższych kilku lat będą utrzymywały się na wysokim poziomie. W 2026 r. spółki z indeksu S&P 1500 będą miały dług w wysokości 586 mld dolarów.
„Nie są jeszcze na żadnym radarze, ale są objęte huraganem. Mogą należeć do kategorii 4 lub 5, jeśli stopy procentowe nie spadną. Będą zwalniać ludzi. Będą musieli ciąć koszty” – powiedział Robert Spivey z Valens Securities.
Niektóre zombie nie czekają biernie na bankructwo.
I tak Telecom Italia zawarła w zeszłym roku umowę na sprzedaż swojej sieci telefonii stacjonarnej, ale ponieważ wysokość zadłużenia nadal straszy inwestorów i powoduje spadek cen akcji wystawiła także na sprzedaż swoje kable podmorskie i infrastrukturę telefonii komórkowej.
Jedna z wielkich firm radiowych iHeartMedia, po wyjściu z bankructwa pięć lat temu z mniejszym zadłużeniem, nadal ma trudności ze spłatą swoich długów wyprzedając nieruchomości i nadajniki. Akcje spadły z 16,50 dolarów do 1,10 dolara w ciągu pięciu lat.
Producent sprzętu do ćwiczeń i pakietów fitness Peloton Interactive zwolnił setki pracowników, aby móc spłacić dług, który w ciągu zaledwie pięciu lat wzrósł ponad czterokrotnie do 2,3 mld dolarów. Tymczasem zyski przed opodatkowaniem przed zaciągnięciem nowej pożyczki nie wystarczały na spłatę odsetek. Akcje, które podczas pandemii wzrosły do ponad 170 dolarów, zamknęły się niedawno na poziomie 3,74 dolarów.
„Jeśli stopy utrzymają się na tym poziomie w najbliższej przyszłości, będziemy świadkami większej liczby bankructw. W pewnym momencie pieniądze stają się wymagalne, a oni ich nie mają. To będzie koniec gry” – powiedział AP George Cipolloni, zarządzający funduszem w Penn Mutual Asset Management.
