Świat coraz bardziej stawia na odnawialne źródła energii (OZE). Do tego, żeby przeprowadzić transformację energetyczną potrzebne są „zielone surowce”. To grupa, którą reprezentuje wiele pierwiastków – m. in. miedź, srebro, nikiel, czy lit. O perspektywach wybranych segmentów rynku surowcowego ISBiznes.pl rozmawiało z zarządzającymi funduszem PK Green Commodities FIZ.
Marcin Kuchciak (MK), ISBiznes.pl: Coraz częściej słychać opinie, że trzeba nieco przyhamować z tempem konwersji źródeł energii z paliw kopalnych na OZE. Jak oceniacie Panowie to ryzyko?
Radosław Pela (RP), PK Green Commodities FIZ: W moim odczuciu te procesy będą raczej przyspieszały. To przyspieszenie od lutego zeszłego roku bardzo mocno, nie tylko w Europie, wymusza sytuacja geopolityczna. Także coraz częstsze migracje z rejonów Afryki, w których z uwagi na ocieplenie klimatu, jest coraz trudniej i mniej bezpiecznie żyć, przyspieszają ten proces. Najbardziej zagrożona od strony bezpieczeństwa jest Europa, stąd ona wyznacza kierunek działań i najbardziej naciska na zmiany w technologiach produkcji energii i transportu. Europa wdrożyła najbardziej dotychczas efektywny ekonomicznie model wsparcia rozwoju nowych nisko lub zeroemisyjnych technologii produkcji energii, czyli system obrotu praw do emisji CO2.
Tomasz Kasowicz (TK), PK Green Commodities FIZ: Już w tym momencie widzimy, na razie jeszcze incydentalnie, niedopasowania strony podażowej do popytu, skutkujące dramatycznymi wzrostami cen. Uważamy, że to będzie kluczowe dla kształtowania się cen niektórych „zielonych surowców” (krytycznych dla transformacji). Pokłosie długich cykli inwestycyjnych, które obserwujemy choćby na rynku miedzi czy innych surowców będzie coraz bardziej widoczne.
MK: W inwestowaniu sięgacie po inwestycje alternatywne. Chodzi o handel uprawnieniami do emisji dwutlenku węgla. Na jakich zasadach będzie to się odbywać?
RP: Prawa do emisji CO2 traktujemy jako jeden z surowców niezbędny (dziś w UE, a niebawem w innych miejscach na świecie) do produkcji. Naszym głównym obiektem zainteresowania są inwestycje w akcje spółek, których model działalności daje w efekcie betę na zmiany cen wybranych surowców. Prawa do emisji gazów cieplarnianych traktujemy w ten sam sposób. Oczywiście mamy możliwość inwestycji bezpośrednio w dane aktywo, czy to przez ETF (są takie dla praw do emisji z różnych regionów świata), czy przez rynek terminowy, ale niemal zawsze, ekspozycja poprzez akcje spółek daje wyższy potencjał zwrotu związany z lewarem operacyjnym.
TK: Koncentrujemy się na akcjach spółek, które mają ekspozycję na zmianę cen certyfikatów praw do emisji. Obserwujemy rozwijający się biznes typu streaming/royalties związany z certyfikatami praw do emisji. To branża, która narodziła się całkiem niedawno i ma jeszcze bardzo niską łączną kapitalizację rynkową. Co ciekawe, podmioty z tej branży operują na rynkach, gdzie system handlu emisjami jest na znacznie wcześniejszym poziomie rozwoju niż ten w Europie.
MK: Sporo analityków sektora twierdzi, że znajdujemy się dopiero na progu supercyklu surowcowego, na co składa się m. in. niezbilansowanie popytu z podażą. W jakich segmentach jest to najbardziej odczuwalne?
RP: Zasadniczą rzeczą, którą warto sobie uświadomić jest to, co stanowi główny napęd hossy i bessy na rynkach surowcowych. Podstawowym powodem bessy jest zawsze hossa, w tym sensie, że powoduje ona bardzo wysoką rentowność producentów i skłania ich do inwestycji w nowe aktywa wytwórcze, z których produkcja z czasem stanowi główną przyczynę negatywnego niezbilansowania rynku. I odwrotnie głównym powodem hossy jest niemal zawsze kurczenie się produkcji z uwagi na bieżące warunki ekonomiczne dla producentów, czyli inaczej mówiąc bessa, która zabiera rentowność producentom, stawiając przed częścią z nich widmo bankructwa.
Ten cykl dotyczy wszystkich surowców. Jest też związany z cyklem gospodarczym, najbardziej to widać w surowcach energetycznych – przede wszystkim w ropie naftowej. W dłuższej perspektywie, na okres trwania bessy i hossy bardzo duże znaczenie wywiera długość cyklu inwestycyjnego. Im jest on krótszy, tym większa zależność cyklu hossa-bessa od bieżącej koniunktury gospodarczej (patrz ropa naftowa).
My skłaniamy się ku surowcom, gdzie ten cykl jest zdecydowanie dłuższy. Na dziś najdłuższy cykl inwestycyjny (okres od odkrycia do produkcji) widzimy w miedzi i niklu (dla średniej kopalni to statystycznie ponad 15 lat). Przy czym, jeśli mówimy o aktywach istotnych z punktu widzenia światowego bilansu podaży i popytu, to ostatnie takiego typu aktywo w przypadku miedzi zostało uruchomione po ponad trzydziestoletnim cyklu inwestycyjnym.
TK: W mojej ocenie dotyczy to też miedzi, zwłaszcza odnośnie potencjalnej długości trwania pozytywnej części cyklu.
MK: Jak wygląda Wasza ścieżka zmian cen miedzi w najbliższych latach i z czego to wynika?
RP: Nie mamy ścieżki dla miedzi. Jesteśmy natomiast przekonani, że pozytywne dla jej ceny niezbilansowanie popytu i podaży przy kursie bieżącym jest nieuniknione. I to w dość krótkiej perspektywie czasowej. Gospodarka się rozwija, transformacja energetyczna zużywa coraz więcej miedzi. Cena, jaką mamy, przy bieżących warunkach jest nie do utrzymania. Przy obecnych warunkach oznacza to oczywiście, że górnicy zarabiają realnie tyle samo lub więcej, koszty produkcji rosną razem z eksploatacją coraz trudniej dostępnych zasobów.
Krytyczne dla produkcji dostęp do wody i składowanie odpadów stają się coraz trudniejszym wyzwaniem, a tym samym droższe, tak że jutro nie znajdziemy strategicznego dla świata aktywa bogatego w miedź, leżącego dwa metry pod ziemią, w jurysdykcji i warunkach środowiskowych, które pozwolą uruchomić wydobycie w bardzo krótkim czasie. Prawdopodobieństwo tego ostatniego, podobnie jak tego, że znajdziemy pierwiastek o takich właściwościach przewodnictwa elektrycznego, który będzie stanowił realną konkurencję dla miedzi jest krańcowo bliskie zeru.
Wracając do wspomnianej ścieżki. Nie znamy kursu miedzi, przy której rynek będzie na pewno zbilansowany w perspektywie najbliższych kilku lat. Być może wystarczy cena 10-20% wyższa, być może potrzebna będzie cena 100-150% wyższa. Dziś rynek bilansuje się przy niecałych 4 dol. za funt tego metalu.
MK: Przejdźmy teraz do poszczególnych „zielonych surowców”. Które z nich Waszym zdaniem najbardziej rokują co do zmiany ceny i dlaczego?
RP: O miedzi powiedzieliśmy już dużo. Znaczenie wpływu transformacji energetycznej na cenę i popyt jest w jej przypadku jednak wielokrotnie mniejsze niż dla litu, kobaltu, grafitu, czy niektórych metali ziem rzadkich. Z jednej strony tam, gdzie dany surowiec nie był dotychczas wykorzystywany zbytnio przez cywilizację mamy ogromny wzrost popytu – tak jest na przykład w przypadku litu. A z drugiej mamy niewyeksploatowane zasoby, które powodują nie tylko pewność dostępności w długim terminie, ale i znacznie krótszy cykl inwestycyjny.
Ciekawym z innego punktu widzenia przypadkiem jest uran. Tutaj mamy do czynienia z sytuacją, w której światowa produkcja jest nadal generalnie nieopłacalna. I to pomimo istotnego wzrostu ceny w ostatnich 2-3 latach (według obliczeń Cameco wzrosła ona dla transakcji kasowych z 32,8 dol. w czerwcu 2020 do 56,1 dol. w czerwcu 2023 – przyp. red.). Z dużych producentów aktualnie zarabiają tylko kazachski Kazatomprom oraz od niedawna kanadyjskie Cameco. Aby „światło nie zgasło” w 20% amerykańskich domów, to produkcja uranu powinna być opłacalna, czyli cena musi wzrosnąć.
Czy cena uranu może pójść bardzo mocno w górę w długim terminie? Sądzę, że nie ma tu tak dobrych perspektyw jak dla miedzi. Uran „pracuje” dla ludzkości zaledwie około 80 lat, a miedź przez tysiąclecia. Prawdopodobnie podwojenie ceny będzie już wystarczające dla uruchomienia wielu zamkniętych niegdyś lub całkiem nowych projektów wydobywczych, zwłaszcza w Ameryce Północnej, co zapewne powinno okazać się źródłem nowej bessy.
W krótkim terminie, z perspektywy bezpieczeństwa produkcji i dostępności paliwa dla elektrowni, cena uranu nie ma znaczenia. A zatem „światło nie zgaśnie”, to raczej kurs uranu pójdzie do góry, zwłaszcza, jeśli Rosja zamknie Kazachstanowi możliwość eksportu przez port w Petersburgu.
TK: Również wodór ma szansę mieć znaczącą rolę w przyszłym globalnym miksie energetycznym. Szacuje się, że w optymistycznym scenariuszu udział wodoru w miksie może osiągnąć nawet 20% za dekadę lub dwie. Obecnie rynek wodoru jako nośnika energii lub medium do magazynowania energii rozwija się dynamicznie. A my jesteśmy w stanie zidentyfikować wiele podmiotów, które są beneficjentami takiego stanu rzeczy.
MK: A czy metale szlachetne mogą być beneficjentami transformacji energetycznej?
RP: Niektóre zapewne tak. My do surowców krytycznych dla transformacji energetycznej zaliczamy srebro. W wielu technologiach srebro, mające widocznie lepsze właściwości przewodnictwa elektrycznego i cieplnego od miedzi, jest niezastępowalne. Wzrost popytu generowany przez fotowoltaikę oraz samochody elektryczne razem z monetarnym sprzężeniem mogą przynieść naprawdę spektakularne wzrosty.
Z drugiej strony należy pamiętać, że w przypadku srebra, podobnie jak i złota, ilość dostępnego materiału przechowywanego w celach inwestycyjnych jest bardzo duża i zawsze może trafić na rynek. Z taką sytuacją mieliśmy do czynienia w zeszłym roku, kiedy historycznie wysoki deficyt produkcji w stosunku do popytu został zrównoważony przez podaż z dezinwestycji w obliczu rosnącego realnego zwrotu z amerykańskich papierów skarbowych. Srebro jest oczywistym surowcem krytycznym dla transformacji już dziś, a w przyszłości może się nim stać platyna.
TK: Platyna, z uwagi na swoje właściwości katalityczne, jest niezastąpiona w procesach wykorzystujących wodór jako paliwo do produkcji lub medium do magazynowania energii. Popyt na platynę związany z tymi technologiami, jeśli znajdą one trwałe miejsce w miksie energetycznym, może w przyszłości przewyższyć dzisiejszy wielokrotnie.
RP: Pozostałe metale szlachetne wydają się nie mieć wielkiego znaczenia dla transformacji. Złoto ma w zasadzie jedynie monetarne znaczenie, a pallad i rod raczej powinny być przegranymi upowszechniania się elektromobilności oraz ewentualnego wzrostu popytu, a tym samym produkcji platyny. Geologia bywa nieubłagana. Jeśli potrzeba będzie więcej platyny, to dostawy palladu i rodu, czyli metali towarzyszących jej produkcji, też będą musiały wzrosnąć.
MK: Dziękuję za rozmowę.
