W zeszłym tygodniu odbyły się posiedzenia ciał decyzyjnych Fed i EBC i w obydwu przypadkach wywarły one duży wpływ na rynki. Jest to więc dobra okazja, by zrobić krok wstecz, porównać ich strategie i perspektywy na przyszłość.
Po pierwsze, to nie koniec podwyżek stóp. W przypadku EBC rynek wycenia obecnie jedną pewną podwyżkę (w lipcu) i ryzyko kolejnej we wrześniu, w przypadku Fed są spore (ale nie stuprocentowe) szanse na podwyżkę w przyszłym miesiącu. Jeśli wierzyć zapowiedziom, to powinno być jednak odwrotnie (dwie podwyżki w „kropkach” FOMC i jedna zapowiedziana przez Lagarde).
Wyceniona przez rynki zmiany stóp EBC i Fed (pb)
Po drugie, o ile obydwa banki centralne w dalszym ciągu akcentują uzależnienie od danych, o tyle w tej parze to EBC pozostaje bardziej skłonny do zapowiadania swoich ruchów z wyprzedzeniem. Fed nie zapowiedziałby kolejnej podwyżki w sposób, w jaki zrobił to ustami C. Lagarde EBC.
Po trzecie, obydwa banki centralne prezentują ostrożne podejście do inflacji. Mowa jest bowiem o chęci uzyskania pewności co do jej spadków i braku satysfakcji z dotychczas osiągniętych postępów. Wylicza się również przeszkody dla dalszego spadku inflacji: w strefie euro jest to rynek pracy i rozkręcający się wzrost płac, w USA słynne już ceny usług z wyłączeniem kategorii mieszkanie.
Po czwarte, do rangi ważnego czynnika w procesie decyzyjnym urasta rynek pracy. To tam szuka się efektów drugiego rzędu i dowodów na utrwalenie inflacji z jednej strony (Lagarde sporo mówiła o wzroście płac) a z drugiej – sygnałów pożądanego rozluźnienia rynku pracy (tego z kolei chciałby Powell).
Po piąte, obydwa banki centralne wierzą w miękkie lądowanie. Prezentowane projekcje implikują, że wzrost gospodarczy w II połowie roku będzie niski, ale dodatni (w ujęciu kw/kw: 0,4% w strefie euro, ok. 0,1% w USA).
Po szóste, obydwa banki centralne dystansują się od obniżek stóp procentowych, wskazując na 2024 jako na moment, kiedy mogą one nastąpić.
Po siódme, kombinacja dużej inercji w polityce pieniężnej (przeciągnięcie cykli podwyżek i odżegnywanie się od szybkich obniżek) oraz sporego sukcesu, jakim będzie wg obydwu banków centralnych istotny spadek inflacji w przyszłym roku, winduje stopy realne na bardzo wysokie poziomy w końcówce roku: do (w zależności od inflacji oczekiwanej na koniec przyszłego roku) 1,5-2% w strefie euro i 3-3,5% w Stanach Zjednoczonych. Te poziomy wykraczają daleko poza doświadczenia z ostatnich kilkunastu lat. By znaleźć tak wysokie realne stopy, trzeba cofnąć się do lat 2007-2008.
Przewidywane stopy realne ex ante na koniec 2023 wg różnych metod (%)
Nasz werdykt? Przed wakacjami zobaczymy jeszcze dodatkowe zacieśnienie polityki pieniężnej w USA i strefie euro. Uważamy jednak, że skala przyszłych cięć stóp jest stanowczo niedoszacowana. Ponadto, taki poziom krótko- i długoterminowych realnych stóp procentowych nie jest uzasadniony przez możliwy do osiągnięcia przez obydwie gospodarki wzrost gospodarczy.
Zespół Analiz i Prognoz Rynkowych Banku Pekao
