Dość długo ekonomiści bankowi i banki centralne opierali się wyraźnej rewizji prognoz dynamiki PKB w dwóch głównych blokach gospodarczych, w USA i strefie euro. Akcentowane co prawda były ryzyka związane z kryzysem energetycznym w Europie, wysoką inflacją czy wreszcie zacieśnieniem monetarnym, jednak równocześnie wskazywano na odblokowanie łańcuchów dostaw, silny rynek pracy oraz zdrowe bilanse firm i gospodarstw domowych
Miniony tydzień przyniósł jednak istotne rewizje prognoz ekonomistów, z których wyparowały założenia co do warunkowanego „silnym momentum rynku pracy” odbicia w drugiej połowie 2022 roku. Zasadniczymi przesłankami za obniżeniem prognoz PKB były przede wszystkim spadek wydatków konsumenckich w USA (zarówno w oficjalnych danych, jak i alternatywnych danych z kart płatniczych), co oznaczałoby materializację ryzyka podnoszonego przez konsumentów w miękkich wskaźnikach, jak np. w wynikach badań U. Michigan już od miesięcy. Za rewizjami prognoz dla Europy stoją, poza kontrakcją realnego dochodu gospodarstw domowych i fatalnymi nastrojami konsumentów, przede wszystkim czarne chmury zbierające się nad przemysłem. W ostatnich ankietach PMI obserwujemy wyraźny spadek relacji nowych zamówień do zapasów i to pomimo lepszych niż oczekiwano danych (też PMI) z Chin.
Serię ostatnich negatywnych zaskoczeń dobrze podsumowywać zdaje się nowcastowy szacunek amerykańskiego PKB przygotowywany przez Atlanta Fed. Wskaźnik ten sugeruje wejście tej gospodarki w techniczną recesję.
Prognoza wzrostu PKB w II kwartale b.r. w USA wg Atlanta Fed
Przechodząc do analitycznej kuchni, należałoby stwierdzić, że doszło również do falsyfikacji kluczowych założeń scenariuszy średnio-terminowych. Od miesięcy konsensus prognoz bazował na założeniu stopniowego równoważenia strony podażowej (odblokowanie łańcuchów dostaw) i popytowej (wygasanie impulsu COVIDowego i powrót do tradycyjnych proporcji w konsumpcji dóbr i usług), prowadzących do stopniowego obniżenia się inflacji. To przy silnym rynku pracy powinno było prowadzić do zachowania stabilnej trajektorii wzrostu PKB.
Działania banków centralnych miały przy tym być wyważone i wrażliwe na wzrost ryzyka recesji. Szoki podażowe (wojna na Ukrainie i wzrost cen surowców energetycznych, zbóż itd.) i percepcja odkotwiczających się oczekiwań inflacyjnych skutkowała (i ciągle skutkuje) brakiem zwrotu w narracji banków centralnych, które mogą, niejako wbrew komunikowanym intencjom, doprowadzić dość szybko do recesji w Europie i USA. Jako scenariusz bazowy przyjąć należy również możliwość ograniczenia dostaw gazu do Europy w IV kw. 2022 r. W tej sytuacji mielibyśmy do czynienia z kolejnym szokiem podażowym, możliwym racjonowaniem tego surowca dla odbiorców komercyjnych i wreszcie głębszą kontrakcją (zwłaszcza) niemieckiego PKB.
W sytuacji, w której wszyscy ekonomiści uwierzyli już, że banki centralne są zdecydowane poprowadzić gospodarki na ścianę, następuje wyraźna zmiana rynkowej percepcji realizacji scenariuszy monetarnych. Pomimo kolejnych zaskoczeń inflacyjnych inwestorzy zdaja się coraz ochotniej zakładać o rychły początek choćby symbolicznego spadku inflacji (i mają ku temu co najmniej kilka twardych argumentów). W tej sytuacji rośnie również waga przyszłych danych ze sfery realnej i prawdopodobieństwa wystąpienia recesji. Inwestorzy, pomimo kilku nieudanych prób grania przeciw narracji i zapowiadanej determinacji w walce z inflacja banków centralnych, jeszcze raz decydują się założyć, że plany Fed i ECB będą musiały ulec wyraźnej rewizji. Krótkookresowym skutkiem takiego scenariusza jest korekta oczekiwań na zacieśnienie monetarne i znaczny spadek rentowności obligacji (objął on rynki bazowe, ale również Polskę i nasz region). Nieoczywistym pytaniem jest natomiast to, czy takie wystraszenie się banków centralnych nie spowoduje utrwalenia wyższej inflacji na dłużej, co powinniśmy, pomimo rosnącego ryzyka recesji jednak utożsamiać z mniej odwróconą/wypłaszczoną krzywą dochodowości.
Zespół Analiz Banku Pekao
