Kiedy we wrześniu EBC podwyższył stopy procentowe, to dość jednoznacznie dał do zrozumienia, że robi to po raz ostatni w tym cyklu. Więc kiedy wczoraj pozostawił stopy bez zmian, to nikogo nie zaskoczył.
Kluczowe dla rynków pytanie, to jak długo pozostaniemy na obecnym szczycie i kiedy EBC zacznie cykl obniżek. Po wczorajszym posiedzeniu i konferencji prasowej nie przybliżyliśmy się specjalnie do odpowiedzi na to pytanie.
Christina Lagarde i inni członkowie Rady Prezesów zaklinali się, że stopy na obecnym poziomie pozostaną tak długo jak to będzie konieczne, aby by sprowadzić inflację do celu, czyli higher for longer. Niby starali się tonować oczekiwania na szybki zwrot ku obniżkom stóp, ale między wierszami można wyczytać, że stanie się to raczej szybciej niż później. Świadczą o tym następujące argumenty:
1. Aktywność gospodarcza w strefie euro jest wyraźnie słabsza niż prognozowało dotąd EBC, co pokazały m.in. ostatnie dane o PMI. Nie umknęło to uwadze EBC – Christina Lagarde wprost się do tej statystyki odniosła. Oznacza to ni mniej ni więcej, że perspektywa zamknięcia luki popytowej w strefie euro zbliża się, co ułatwi sprowadzenie inflacji do celu.
2. Rentowności długu w strefie euro wzrosły od ostatniego posiedzenia EBC, co w pewnym sensie wyręcza Radę Prezesów w dalszym zacieśnianiu polityki pieniężnej.
3. Członkowie EBC podtrzymują optymizm co do słabnięcia presji inflacyjnej. Wczorajsza konferencja prasowa sugeruje, że nie przejęli się szczególnie wzrostem cen ropy naftowej.
Wybrane miary presji inflacyjnej w strefie euro
r/r
Widzimy jeszcze jeden, ale bardziej spekulatywny argument za nieco szybszym cięciem stóp w strefie euro niż oczekuje tego rynek. Mianowicie, kiedy ostatnim razem EBC dokonywał zwrotów w polityce pieniężnej, np. kiedy restartował QE w 2019, albo kiedy zaczął zacieśniać warunki finansowania w 2021, to w obu przypadkach zrobił to z zaskoczenia i bez przygotowania.
Wybrane miary presji płacowej w strefie euro
r/r
Wczoraj doświadczyliśmy swoistego déjà vu. Christine Lagarde zadeklarowała, że Rada Prezesów nawet nie rozmawiała o ewentualnych cięciach stóp procentowych w przeszłości. Nie dyskutowała też o innych narzędziach polityki pieniężnej, np. o zakończeniu reinwestycji obligacji zakupionych przez EBC w ramach programu PEPP, ani o stopie rezerwy obowiązkowej banków komercyjnych. Odnosimy wrażenie, że ten brak dyskusji jest dobrą zapowiedzią gołębiego zwrotu w EBC, którego spodziewamy się na początku 2024 r.
Ostatnia mantra EBC to oczekiwanie na kolejne dane, przy czym sama inflacja ewidentnie tu nie wystarczy. EBC nie wystarczy jej spadek, EBC chce mieć pewność, że inflacja łatwo ponownie nie odbije, co oznacza usunięcie największych pozycji z bilansu ryzyk. Praktycznie jedyną liczącą się jest stan rynku pracy sugerujący możliwość utrwalenia się inflacji na podwyższonym poziomie z uwagi na wysoki wzrost płac nominalnych. Tu wskazano wprost początek roku jako moment, kiedy będą znane wyniki okresowych negocjacji płacowych i kiedy trajektoria płac na 2024 będzie w dużej mierze określona. Jeżeli ta reduta jastrzębi padnie, trudno sobie wyobrazić, by obecny poziom stóp nominalnych i realnych utrzymał się.
