RPP zaskoczyła drastyczną obniżką stóp NBP. Co dalej?

Dzieci wróciły do nauki. Ale sporo do zrobienia w nowym roku szkolnym mają także gospodarki europejskie, w tym – polska. Tegoroczne wyniki bowiem są bardzo słabe. Za to wiele funduszy inwestycyjnych radziło sobie w tym roku bardzo dobrze. Tymczasem Rada Polityki Pieniężnej zszokowała rynek niespodziewanie mocną obniżką stóp.

Żegnajcie wakacje, witaj szkoło! Ale w gospodarce i na rynkach – bez większych zmian. Powiedzmy wprost – niestety – bez zmian. Bo oznacza to np. kontynuację słabej koniunktury w Europie Zachodniej i w Polsce, czy nadal olbrzymie problemy Chin. Z drugiej strony jednak – to także oczekiwanie na choćby umiarkowaną poprawę sytuacji w kolejnych miesiącach. To z kolei związane jest z nadziejami na dalszy spadek inflacji. I oczekiwania na zakończenie cyklu podwyżek stóp w USA i strefie euro. W Polsce oczekiwanie na pierwszą obniżkę stóp zakończyło się olbrzymim zaskoczeniem. W środę, 6 września, Rada Polityki Pieniężnej obniżyła bowiem stopy o 75 bps, w tym główną z 6,75% do 6%, podczas gdy rynek i media przygotowywały publiczność na cięcie rzędu 25 bps. 

W końcówce sierpnia ten ogólnie nieudany dla rynku akcji miesiąc usiłował zrehabilitować się w oczach inwestorów. W ostatnim tygodniu kursy akcji i indeksy na wielu rynkach wzrosły, co podniosło także wyceny jednostek uczestnictwa inwestujących na nich funduszy. Zmniejszyło to sierpniowe straty i ponownie powiększyło, w wielu wypadkach i tak już imponujące, wyniki roczne. Oczywiście, należy pamiętać, że historyczne wyniki nie są gwarancją osiągnięcia podobnych w przyszłości i nie przewidują przyszłych zwrotów. Żaden fundusz nie gwarantuje realizacji założonego celu inwestycyjnego ani uzyskania określonego wyniku.

W momencie, gdy przygotowywany był ten tekst (6 września 2023), na rynkach akcji obserwowaliśmy jednak ponownie spadki kursów i indeksów. Tym razem do słabych danych z Europy Zachodniej dołączył niepokój o inflacyjne efekty wzrostu cen ropy naftowej po ograniczeniu wydobycia przez Arabię Saudyjską i Rosję. My nadal podtrzymujemy nasze, już wcześniej prezentowane, ostrożne i defensywne nastawienie do rynków akcji. Słaba makroekonomia i wysokie stopy procentowe nie są wymarzonym otoczeniem dla rynku akcji. Spadek inflacji sprawia, że stopy w niektórych obszarach nabierają charakteru realnego. Powiedzenie o „życiu na wysokiej stopie” może nabrać więc gorzkiego smaku. Oczywiście i my zakładamy, że sytuacja makroekonomiczna ulegnie pewnej poprawie, ale obawiamy się, że tegoroczne wzrosty kursów akcji mogą okazać się zwyżką „na wyrost”. Sierpniowe spadkowe korekty na rynkach, naszym zdaniem, nie wyczerpały potencjału realizacji znacznych zysków z hossy zapoczątkowanej jesienią 2022 r. Widzimy nadal ryzyko korekt i spadków. Nasi zarządzający będą analizować takie sytuacje by wykorzystać ewentualne okazje rynkowe do długoterminowej akumulacji akcji wybranych spółek.

Ostatni tydzień sierpnia był także udany dla funduszy obligacji. Dzięki wzrostom cen obligacji (a więc – spadkom ich rentowności), na finiszu miesiąca, fundusze te zrekompensowały spadki wartości jednostek uczestnictwa z wcześniejszych burzliwych tygodni. A to jeszcze bardziej poprawiło wyniki wypracowane w ciągu kilkunastu ostatnich miesięcy. Bardzo dobra strategia zarządzania funduszami dłużnymi Pekao TFI, w tym konsekwentnie prezentowane – od początku bieżącego roku – pozytywne nastawienie do rynku obligacji, sprawiło, że tegoroczne wyniki tych funduszy osiągały ostatnio coraz wyższy, czasem dwucyfrowy poziom. Oczywiście, pamiętajmy przy tym, że historyczne wyniki nie są gwarancją osiągnięcia podobnych w przyszłości. Żaden fundusz nie gwarantuje realizacji założonego celu inwestycyjnego ani uzyskania określonego wyniku. Inwestowanie w fundusze, także dłużne, to proces długoterminowy i wiąże się z ryzykiem. 

Co dalej? Jak publicznie informowaliśmy, wyraźne obniżanie inflacji i spadek stóp procentowych były naszym bazowym scenariuszem. Wynikało to także z obserwacji nadal bardzo słabej koniunktury gospodarczej, która pomaga tłumić inflację. Zakładaliśmy więc kontynuację dezinflacji w kraju i towarzyszące jej stopniowe, rozłożone w czasie obniżanie stóp. Decyzja RPP o cięciu od razu aż o 75 bps była zaskoczeniem. Nie zmienia jednak tego, że nadal spodziewamy się wyraźnego spadku inflacji w Polsce w najbliższych miesiącach. Jeśli osłabienie koniunktury okaże się faktycznie większe, powinno to sprzyjać dalszemu hamowaniu inflacji. Ale na potwierdzenie  scenariusza szybszej od oczekiwań dezinflacji będziemy musieli poczekać. Znacznie gwałtowniejsza od oczekiwań obniżka stóp może oznaczać przejściowy wzrost zmienności na rynku obligacji. Dla rynku bowiem kluczowe znaczenie będzie miało m.in. potwierdzenie oczekiwań na bardzo wyraźne obniżanie inflacji w kolejnych miesiącach, którą to perspektywę sugeruje tak znacząca skala cięcia stóp NBP. Dodatkowym czynnikiem ryzyka dla rynku obligacji jest ewentualne możliwe pogorszenie sytuacji na rynkach globalnych, w tym – ewentualny wzrost rentowności obligacji np. amerykańskich czy europejskich.

Oczekiwany przez nas proces wyraźnej dezinflacji, może – naszym zdaniem – sprowadzić roczny wskaźnik inflacji konsumenckiej (CPI) w okolice 5% w pierwszej połowie nowego roku. Jednak dalszy spadek inflacji, w kierunku celu NBP, będzie już procesem znacznie trudniejszym, wymagającym czasu i uwarunkowanym niemożliwymi do przewidzenia okolicznościami zewnętrznymi (w tym zmianami cen surowców). Dalsze tłumienie inflacji może być utrudnione przez zakładane ożywienie gospodarcze, a więc wyższy popyt i możliwą presję na wzrost płac (także jako efekt realizacji zapowiedzi wyborczych). W średnim i dłuższym terminie rynek obligacji czekają też wyzwania związane ze zwiększaniem emisji obligacji skarbowych na sfinansowanie deficytu budżetowego i rosnących kosztów obsługi długu publicznego. Negatywnym dla rynku obligacji zjawiskiem byłby ewentualny powrót presji inflacyjnej w przyszłym roku – nie można tego wykluczyć, jeśli zakładamy pożądane przecież ożywienie gospodarki, obniżane stopy procentowe – także na świecie oraz możliwy w takiej sytuacji – wzrost cen surowców. Dlatego coraz większego znaczenia nabiera już teraz odpowiednia dywersyfikacja portfeli złożonych z funduszy dłużnych. Oznacza to potrzebę utrzymywania w portfelu funduszy lokujących w papiery krótkoterminowe i długoterminowe, tak by zwiększyć jego odporność na ewentualne wahania rynkowych stóp procentowych, cen obligacji i ich rentowności.

Łukasz Kwiecień, Pekao TFI