Ostanie miesiące to czas mocnego dolara, czego symbolicznym wyrazem jest EURUSD poniżej parytetu. Tak niskie wartości na tej parze walutowej ostatnio widziano w 2002 roku, czyli tak naprawdę w roku fizycznego wprowadzenia euro do obiegu
W obliczu hamowania trendu zwyżkowego i tak mocnego już dolara, zainspirowani raportem BIS postanowiliśmy krótko podsumować przyczyny i konsekwencje takiego stanu rzeczy oraz przyjrzeć się cyklowi dolara.
Przyczyn siły dolara jest kilka.
1. Polityka monetarna. Fed narzucił relatywnie szybkie tempo jej zacieśniania w porównaniu do innych kluczowych gospodarek świata zacieśniających wolniej i później (strefa euro, Wielka Brytania) lub wcale (Chiny, Japonia).
2. Pozycja na międzynarodowym rynku energii. USA w ciągu ostatniej dekady stały się dużym eksporterem netto surowców energetycznych, w czym dużą rolę odegrała rewolucja łupkowa. W momencie rozpoczęcia rosyjskiej inwazji na Ukrainę ceny surowców energetycznych wzrosły, podobnie jak popyt na surowce z nierosyjskich źródeł. Skutkiem była poprawa terms of trade dla USA od stycznia 2021, podczas gdy w innych kluczowych gospodarkach (strefa euro, Japonia) odnotowano ich pogorszenie. Dzięki temu dolar nie musiał się osłabiać w celu kompensacji tego rodzaju negatywnego szoku.
3. Globalna ucieczka od ryzyka. Dolar wciąż jest postrzegany jako bezpieczna przystań dla aktywów finansowych w czasach niepewności, np. wojna w Ukrainie i kryzysu gazowego w Europie.
W konsekwencji realny kurs dolara znalazł się na poziomie najwyższym od niemal 40 lat, jednocześnie zarysowując cykliczną górkę (a „górce” sprzed 40 lat pisaliśmy tutaj).
Niesie to za sobą szereg konsekwencji, lecz skupimy się na tych mniej oczywistych i nieoddziałujących bezpośrednio na gospodarkę USA. Zacznijmy od tego, że w przeszłości cykl dolara zazwyczaj rozmijał się z cyklem surowcowym. Mieliśmy więc do czynienia ze spadkiem globalnych cen surowców przy jednoczesnym umacnianiu się dolara. W chwili rozpoczęcia agresji Rosji na Ukrainie stało się jednak odwrotnie. Aprecjacja dolara zbiegła się z dynamicznymi wzrostami cen surowców, jeszcze bardziej potęgując ten efekt inflacyjny w przeliczeniu na lokalne, nie-dolarowe waluty. Silne przełożenie wahań kursu dolara na ceny surowców wynika z faktu, że spora część globalnej wymiany handlowej bazuje na dolarze. Co więcej, mocniejszy dolar koreluje z osłabieniem wymiany handlowej na świecie. Wynika to z dostosowania się popytu importerów do rosnących cen.
Realny kurs dolara (styczeń 2006 = 100)
Nominalny kurs dolara vs. wymiana handlowa
Realny kurs dolara vs. PKB gospodarek wschodzących
Istotną konsekwencją aprecjacji dolara jest również wzrost zadłużenia gospodarek wschodzących (o czym pisaliśmy już w kontekście Sri Lanki). Najczęściej spora część ich długu jest nominowana w dolarze. Priorytezowanie walki z inflacją w USA poprzez zacieśnianie polityki pieniężnej, a w konsekwencji umocnienie amerykańskiej waluty może wywołać problemy z obsługą zadłużenia w gospodarkach wschodzących. To z kolei jest argumentem do wystąpienia recesji w tych krajach, na co wskazują dane historyczne.
Co w takim razie może zakończyć trend wzrostowy dolara? Wydaje się, że stanie się to w momencie, gdy inflacja ponownie znajdzie się pod kontrolą Fed, a on sam dokona zwrotu w polityce pieniężnej. Siłą napędową kursu dolara jest zwątpienie inwestorów w skuteczność dotychczasowej skali zacieśniania polityki monetarnej w walce z inflacją (co jest uzasadnione m. in. przez stale rosnącą inflację bazową).
Stąd rynek spodziewa się kolejnych podwyżek, a sam Fed swoją jastrzębią retoryką potwierdza słuszność tych oczekiwań. A to dostarcza mocnych argumentów za utrzymaniem siły dolara. Jak to zwykle na rynkach jednak bywa, trzeba sobie zadać pytanie, co jest już wycenione. Podwyżki stóp procentowych w USA są faktem powszechnie znanym, podobnie jak trajektoria inflacji tamże. Trudno również traktować bieżące różnice w stopach procentowych jako coś nowego. W chwili obecnej trudno wskazać nowe powody do dalszego umocnienia dolara i im dłużej ten stan będzie się utrzymywał i im bliżej będzie do końca cyklu podwyżek w USA, tym łatwiej będzie graczom rynkowym instalować zakłady o osłabienie dolara. Jesteśmy blisko szczytu dolara i ex post (po zimie, która jak wiadomo, może wywrócić wiele kalkulacji dotyczących europejskich aktywów) może okazać się, że go minęliśmy.
Zespół Analiz i Prognoz Rynkowych Banku Pekao
Analizę ISBiznes.pl na temat silnego dolara znajdziesz TUTAJ.
